光大证券-今世缘-603369-2019年年报及2020年一季报点评：短期疫情影响不改中期发展趋势-200429

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　　◆事件：今世缘发布2019年年报及2020年一季报，2019年公司实现营业总收入48.74亿元，同比增长30.28%；归属母公司净利润14.58亿元，同比增长26.71%。其中2019Q4实现营业总收入7.58亿元，同比增长31.1%；归属母公司净利润1.64亿元，同比增长34.92%。2020Q1公司实现营业总收入17.71亿元，同比下降9.42%；归属母公司净利润5.8亿元，同比下降9.52%。
　　◆2019年圆满收官，疫情影响2020Q1收入表现：2019年公司营业总收入同比增长30.28%，其中2019Q4单季度收入同比增长31.1%，顺利完成2019年初制定的增长目标。分产品来看，以核心产品国缘四开、对开为代表的特A+类产品实现收入27.16亿元，同比大幅增长47.2%，特A+类产品的收入占比也提高到60%，是最主要的收入增长驱动因素；特A类产品实现收入15.28亿，同比增长20.96%。分销售区域来看，省内南京大区延续亮眼表现，2019年实现收入12.73亿，同比大幅增长53.2%；省外市场稳步推进，实现销售收入3.62亿，同比大幅增长68.3%。受疫情对白酒春节消费的负面影响，2020Q1公司收入同比下降9.42%，其中特A+类产品同比下降3.77%，好于整体收入表现。
　　◆盈利能力保持稳定，：2019年全年公司销售净利率为29.94%，同比小幅下降0.86pcts。其中销售毛利率为72.79%，同比小幅下降0.08pcts；销售费用率为17.5%，同比提高1.85pcts，系公司主动加大品牌建设费用投放力度，进一步引导产品结构优化。2020Q1公司销售净利率为32.77%，同比基本持平。2020年疫情发生之后，公司继续保持良性的发货节奏，保证经销商库存的正常消化，2020年一季度末预收账款（合同负债）为2.92亿，相较于去年同期基本持平。
　　◆盈利预测与估值：虽然疫情会影响短期经营节奏，但得益于良好的产品布局，公司有望持续享受江苏省内的消费升级。同时近期公司推出股票期权激励计划，锚定中期的平稳收入目标，充分释放经营活力。考虑到疫情影响，我们下调2020-21年盈利预测、新增2022年盈利预测，预计2020-22年EPS分别为1.28/1.58/1.97元，同比增长10.5%/23.4%/24.2%。当前股价对应2020-21年的PE分别为26x/21x，维持“买入”评级。
　　◆风险提示：经济环境波动影响白酒需求；省内竞争格局恶化。