华泰证券-碧水源-300070-1Q20符合预期，业绩回暖可期-200429

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　　业绩符合预期，维持“买入”评级
　　根据公司年报，公司19年实现营收122.6亿，同比+6.4%，归母净利润13.8亿，同比+10.9%，扣非归母净利润13.7亿元，同比+7.1%，与2月27日业绩快报中归母净利润13.9亿基本一致，符合预期。19年公司现金流大幅改善，经营性现金流达33.2亿元，同比+154.5%，ROE同比上升0.3pct至7.1%。1Q20公司实现归母净利润7372万元，同比-11.6%，业绩下滑主要受疫情影响，工程业务延迟开工。目前公司已全面复工，后续延迟订单有望加速重启，看好公司全年表现，我们预计20-22年EPS为0.54/0.65/0.75元，维持“买入”评级。
　　污水处理运营稳步增长，回款大幅改善
　　业务来看，公司19年污水处理业务收入80.3亿，同比+2.5%，毛利率同比+5.6pct至33.2%，其中污水运营业务实现收入11.7亿（+38.0%），我们判断污水业务毛利率提振，主因高毛利污水运营收入占比大幅提升。2019年公司EPC在手订单122亿元，为后续收入增长提供保障。同时19年城市光环境/市政与给排水/净水器销售实现营收22.5/17.5/2.2亿，同比+0.7%/30.2%/-1.1%。19年公司回款情况大幅改善，收现比为27.1%，较18年提升15.8pct，同时现金流实现强劲增长，19年实现经营性现金流33.2亿元，同比+154.5%。
　　1Q20业绩下滑，看好全年业绩表现
　　1Q20公司实现收入/归母净利润14.7亿/7372万，同比-19.1%/-11.6%，业绩在4月9日公司预告归母净利润6,674万元至8,343万元区间中值。随着复工复产的加速推进，公司称工程业务目前已全部复工，1Q20公司新签EPC订单3.1亿，同比1Q19新签32.7亿有所下降，我们判断主要系疫情影响相关订单招标延迟影响，公司预计随着疫情得到控制，2H19延迟订单有望加速重启，看好公司全年表现。3月11日公司公告中交集团定增方案，本次定增完成后，公司实控人变更为国务院国资委，有望依托中交集团优质客户资源，打开长期成长空间。
　　目标价10.77-11.85元，维持“买入”评级
　　虽受疫情短期影响，公司1Q20业绩同比下滑，但短期影响不改长期回暖趋势。3Q19/4Q19公司业绩持续回暖，叠加中交定增方案落地，我们判断公司已走出因行业融资困难导致的经营环境恶化状态，有望依托国资优势，环保龙头再起航。我们维持20-21年归母净利润预测17.0/20.6亿，引入2022年23.7亿，参考可比公司Wind一致预期2020年平均P/E15x，考虑公司作为膜技术水处理龙头，且国资入主实控人变更为国资委，背靠大股东有望享受融资优惠，成长空间广阔应享适当溢价，给予公司20年20-22P/E，对应目标价10.77-11.85元（前值13.46-14.54），维持“买入”评级。
　　风险提示：现金流状况恶化，核心团队流失等。