安信证券-上汽集团-600104-短期业绩承压，静候行业复苏-200430

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　　■事件：公司发布2020年一季报，Q1公司实现营收1059.47亿元（-47.08%），归母净利润11.21亿元（-86.42%），扣非后归母净利润6.91亿元（-90.91%）。
　　■营收降幅小于销量降幅，通用系单车均价或提升。2020年Q1公司实现营收1059.47亿元，同比下滑47.08%。自2019年4月1日开始，增值税由16%下调到13%，经销商整体加库存50%，去年3月基数高，导致Q1公司销量同比大幅下降55.71%。Q1销量降幅大于营收降幅，核心原因或是通用系单车均价提升。上汽通用五菱方面，新车新宝骏的上市销售叠加低价车型销量的下滑致五菱均价提升。上汽通用方面，2019年推出的别克旗下首款中大型7座SUV昂科旗高配车型热销，产品结构有所改善。
　　■销量下滑致业绩压力加大，2020年底部调整。Q1公司实现归母净利润11.21亿元，同比大幅下滑86.42%，销量下滑带动单车固定成本增加，导致盈利降幅加大。其中，Q1自主亏损10.7亿元，同比大幅下滑112.30%，联营及合营企业贡献投资收益-0.40亿元，同比大幅下滑100.66%，原因主要在于销量下滑叠加产能利用率下降，投资收益23.07亿元，主要是公司处理了部分金融资产。Q1公司三费率为12.91%，较2019Q1提升了2.14pct，其中销售费用58.41亿元，同比大幅下降55.95%，主要原因是疫情导致广宣费用减少，管理费用40.42亿元，同比下降13.21%，研发费用30.9亿元，同比下滑12.24%，主要在于研发费用相对刚性，财务费用7.02亿元，同比大幅上涨466.13%，主要原因是汇率变动导致汇兑损失同比增加。展望2020，通用系调整完毕，通用在经历三缸机之痛后积极推出四缸新款，五菱完成商乘战略转型，迎来产品周期。2020年，公司电动化迎来突破，期待已久的大众MEB平台将于2020年10月份正式投产，奥迪加速国产化，豪华车入列改善产品结构，有望实现量价齐升。
　　■投资建议：公司目前估值较低，换购加速背景下，奥迪国产加速，大众电动化发力，调整后的上汽通用和五菱进入产品大年，公司经营有望逐步转好。受疫情影响，短期盈下滑幅度较大，下调盈利预测，预计公司2020年-2022年的营业收入分别为8011.6、8612.5、9301.4亿元，净利润分别为206.0、282.7、331.8亿元，维持买入-A投资评级，6个月目标价22.00元。
　　■风险提示：疫情控制效果不及预期；企业复工率不及预期；新车销量不及预期;技术进步不及预期。