天风证券-星网锐捷-002396-分拆锐捷网络上市有望提振估值，Q1疫情影响有限-200429

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　　事件：公司发布2020年一季报，营收10.8亿元，同比下降15.8%，归母净利润亏损5370万元（去年同期亏损616万元）。同时，发布了分拆子公司锐捷网络至创业板上市的预案。
　　一季度疫情影响有限，云计算+信创逻辑不变
　　一季度亏损幅度扩大，主要受新冠肺炎疫情影响，营业收入同比下降，但期间费用（研发、人力、租金等）较为均衡发生，导致净利润下降。我们认为，Q1业绩对全年的影响不大：1）公司今年Q1非经常收益约为500万元（政府补助），同比去年3405万元大幅减少；Q1扣非净利润亏损约5900万元，而去年同期亏损约4000万，可以理解为疫情对经营性利润的影响不到2000万元左右；2）公司业务存在明显的季节性波动，一季度为公司业务淡季，收入全年占比较小（10%-15%）。我们预计随着公司顺利复工复产，在云计算和信创拉动下，网络设备和云桌面两大业务的持续成长基本不受影响。
　　分拆锐捷网络上市，释放核心业务价值，改善激励机制，有望提振估值
　　分拆锐捷网络上市创业板后，星网锐捷股权结构不变，仍将维持对锐捷网络的控制权。我们认为：1）分拆有利于释放核心业务的内在价值，提升资产估值（从多元化业务结构，到主业更清晰集中）；2）公司战略变得更为清晰，分拆子公司上市有助于构建管理团队、核心技术骨干与上市公司股东利益趋同的股权架构有助于改善子公司的激励机制，提升管理层和员工发展业务的积极性；3）分拆上市将拓宽子公司融资渠道，增强自我发展后劲。
　　云计算+信创为公司长期成长核心逻辑，看好公司长期价值。
　　公司两大块核心资产，锐捷网络的企业网设备和升腾资讯的云桌面，我们预计未来几年有望加速成长。公司为云计算优质赛道里的优质公司，数据中心交换机白盒化渗透率提升+运营商高端市场突破，产业和公司向上趋势不变；其次，云桌面业务随着云桌面渗透率提升+信创加持+公司份额提升，看点依旧！
　　1）公司国产替代产品在几年之前已开始布局，19年6月变更为纯内资国有控股企业，联合龙芯、华为鲲鹏、兆芯、北大众志、中标软件、统信软件等中国“芯”和“OS魂”，不断领先市场推出国产化云桌面产品，并相继完成产品兼容互认证，桌面云国产化不仅布局早，从前端到后端产品覆盖全，而且市场地位领先，未来有望充分受益国产替代。
　　2）云计算强受益阿里/中移动为代表的互联网和运营商巨头持续加码，公司作为其核心供应商显著受益，成长空间广阔。
　　3）公司高份额中标中国移动高端交换机，属于运营商高端市场里程碑式中标，有望改变市场对公司中低端形象的固有认知，从中低端步入高端市场，打开公司未来更大成长空间，提振公司估值。
　　盈利预测和投资建议：
　　公司是企业网络设备龙头之一，所处的云计算赛道天花板高，信创云桌面业务也将迎来发展机会，属于云管端ICT竞争力强劲的云计算+信创标的，看好公司中长期投资价值。预计2020-2022年净利润为8.16亿、10.64亿、12.9亿元，对应2020年26倍PE，维持“买入”评级。
　　风险提示：贸易战导致出口产品销量下降，疫情对产业上下游影响等风险