中泰证券-万华化学-600309-五月纯MDI挂牌价延续下行，聚合MDI或已见底-200429

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　　事件：公司发布2020年5月中国地区MDI价格公告，公司中国地区聚合MDI分销市场挂牌价13500元/吨（同4月份相比没有变动），直销市场挂牌价14000元/吨（同4月份相比没有变动）；纯MDI挂牌价15800元/吨（比4月份价格下调900元/吨）。
　　点评：
　　聚合MDI挂牌价已连续5个月持稳，未来密集检修叠加需求转好，或推升价格上行。公司自2020年1月同步下调聚合MDI直销和分销挂牌价后，聚合MDI挂牌价已连续五个月持稳。尽管3-4月内需和外需先后下滑，导致市场情绪较为悲观，公司挂牌价始终未下调，13500元/吨或为供方认可的底部价格。历经黑暗后，未来聚合MDI供需格局正持续转好，有望支撑价格上行。从供给端来看，当下市场上MDI装置多已降幅运行，货源偏紧。据隆众资讯报道，上海联恒5月初有检修计划，东曹瑞安装置持续停车，公司虽尚未公布检修计划，但按往年来看烟台厂区一般于6月开始检修，市场供给存进一步收紧预期。需求端，国内各行业大多已正常开工，海外也逐渐进入复工阶段，整体终端需求正加速回暖，此外，国家加大对基建投入，或快速拉动建筑保温的需求。从4月份价格走势来看，聚合MDI已率先上涨，截止4月29日聚合MDI价格为11800元/吨，已较4月8日最低点（10400元/吨）上涨13.5%。
　　纯MDI下游开工依旧不足，价格仍在筑底阶段。纯MDI主要用于鞋底原液、TPU、氨纶、浆料等领域，客户群较为分散，且终端制品大多出口，受本轮疫情冲击较大。据隆众资讯统计，4月份浆料和鞋底原液开工率仅为3-4成，TPU开工率约为4成，TPU下游鞋材、服装、手机护套等出口订单受阻，需求面尚未转好。公司本月继续下调纯MDI挂牌价900元/吨，符合需求疲软的现状。然而我们也应注意到，本次纯MDI挂牌价下调幅度已较四月份大幅减少，前者为2000元/吨。国内纯MDI与聚合MDI多为联产，未来在供给收缩的利好下，纯MDI价格进一步下调的空间有限，而价格反弹仍需等待出口订单恢复。
　　风险提示：MDI价格大幅波动导致公司盈利变化，原油价格大幅变动导致公司石化板块盈利变化，石化与新材料项目投产进度不达预期，MDI技改项目投产不达预期，并购项目未能达到承诺业绩风险。全球疫情发酵导致需求大幅下滑。
　　盈利预测：预测2020-2022年公司净利润分别为80.28亿、160.67亿和191.96亿元，EPS分别为2.56元、5.12元和6.11元，对应PE为17/8/7倍。