山西证券-金山办公-688111-业绩保持高速增长，订阅服务表现亮眼-200429

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　　事件描述
　　公司发布2019年年报及2020年一季报，2019年，公司实现业务收入15.80亿；实现归母净利润4.01亿，较上年增长28.94%。2020年一季度实现收入3.72亿，同比增长30.90%，实现归母净利润1.10亿，同比增长130.87%。
　　事件点评
　　费用管控向好，一季度业绩实现大幅增长。2019年度，公司实现营业收入15.80亿元，同比增长39.82%。实现归母净利润4.01亿，同比增长28.94%，实现扣非归母净利润3.15亿元，同比增长16.60%。一季度实现收入3.72亿，同比增长30.90%，主要系办公服务订阅业务大幅增长。归母净利润1.10亿，同比大幅增长130.87%，远超收入增速，主要是因为管理费率和研发费率从2019Q1的56.87%和47.44%，分别下降到2020Q1的47.78%和39.56%，整体成本下降，导致净利润增幅较大。未来，随着公司产品管理效率提升，产品不断优化，研发费率逐步降低，净利率也将逐步提高。
　　用户数量快速增长。受新冠疫情影响，协同办公需求不断增长，公司推出的WPS office及金山词霸等产品月度活跃用户数（MAU）保持高速增长。截至2020年3月，主要产品MAU已达到4.47亿，年度同比增长36.28%，季度环比增长8.8%。其中，WPS office PC版MAU1.68亿，移动版MAU2.71亿，其他产品MAU接近0.1亿。
　　办公服务订阅业务增速最快。分业务来看，2019年公司办公软件授权业务实现收入4.96亿，同比增长39.41%，毛利率最高，达97.47%；办公服务订阅业务实现收入6.80亿，同比增长73.06%，毛利率为80.73%；互联网广告推广业务实现收入4.04亿，同比增长5.99%，毛利率最低，为79.16%。
　　受益国产化替代浪潮，未来增长可期。受“华为”、“中兴”事件影响，自主可控上升为国家意志，科技自立势在必行。公司作为纯正的自主设计、研发的国产软件标的，有望对标微软商业帝国。随着，我国党、政、企自主可控要求不断提升，未来，国产化替代空间巨大。
　　投资建议
　　受疫情影响，远程协同办公用户教育再上台阶，需求有望进一步释放。同时，公司作为国产软件的纯正标的，有望受益国产化替代浪潮，业绩增长可期。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.56/2.33/3.42，给予“买入”评级。
　　存在风险：订阅服务业务增长不及预期，国产化替代进程不及预期。