国盛证券-华泰证券-601688-Q1业绩稳健，经纪和金融工具投资收益表现较好-200430

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　　事件：2020Q1营业收入68.65亿，同比增长9.87%；归母净利润28.88亿，同比增长3.90%。
　　整体来看，公司业绩表现稳健，整体符合预期，好于行业整体水平（Q1行业营收同比下降3.5%；净利润同比下降11.7%）。其中，经纪业务和投资收益表现较好，投行业务一季度表现稍弱。
　　经纪：增速好于行业平均水平。公司Q1经纪业务手续费净收入15.2亿元，同比增长34.7%（行业+33%）。主要受益于二级市场交投活跃，日均股基成交金额9145亿，同比提升47%。一般来说，牛市情况下，由于公司净佣金率较低，经纪业务市占率有所提升，带动经纪业务有较好表现。
　　自营：投资收益表现较好，但公允价值变动显示浮亏。公司Q1自营投资收益25亿，同比增长13%。其中，去掉联营合营之后的投资收益30亿，相比去年同期几乎翻倍，主要是金融工具处置带来的投资收益增加带动，而公允价值变动收益显示浮亏（-5.5亿），主要证券市场波动导致。
　　投行：一季度表现较弱。公司Q1投行业务收入3.8亿元，占比下降至仅为5.6%，由于去年同期基数也较低（仅为2.5亿），同比仍有一定增长。主因IPO表现较弱，未有承销项目，债券和再融资承销规模市占率也较19年末有所下滑。当前创业板注册制改革已经正式推进，再融资和公司强势的并购重组业务也有松绑，预计后续将带动投行表现较好。
　　信用+资管：利息支出增加减少信用业务净收入，资管业务收入稳定增长。3月末两融市占率6.63%，延续上升趋势，较19年末提升0.04pc。但由于利息支出增加导致利息净收入同比下降11%。此外，公司Q1计提0.17亿（去年同期仅为0.04亿），主因子公司其他债权投资和其他资产计提，而非股票质押风险暴露。此外，Q1资管业务收入8.47亿元，同比增长19%，好于行业16%的水平，占营收比重提升至12.3%。
　　其他关注点：3月末，公司存续GDR数量为1376万份，仅占发行数量的16.68%，占总股本的1.5%，GDR转换对公司股价几乎无影响。
　　投资建议：随着当前资本市场改革持续推进（创业板注册制、基金投顾试点启动），公司作为行业龙头将充分受益。中长期看，在财富管理+机构业务双轮驱动的战略布局下，有望持续保持行业优势地位，预计2020-2022年归母净利润分别为99.3亿/119.9亿/147.8亿，目前对应20PB仅为1.24倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情持续演变，造成股市波动，对公司经纪和自营业务产生一定负面影响；资本市场改革不及预期。