中信证券-复星医药-600196-2020年一季报点评：国控及医疗服务拖累业绩，二季度起有望逐季改善-200430

《中信证券-复星医药-600196-2020年一季报点评：国控及医疗服务拖累业绩，二季度起有望逐季改善-200430（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-复星医药-600196-2020年一季报点评：国控及医疗服务拖累业绩，二季度起有望逐季改善-200430（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　公司业绩符合市场预期，湖北新生源、重庆药友、锦州奥鸿2020Q1受到疫情影响较大，汉利康和阿伐曲泊帕将成为工业板块业绩的重要增长点，疫情对公司医疗服务板块冲击较大，呼吸机等产品驱动医疗器械和IVD板块实现较快增长，重磅品种陆续上市，mRNA疫苗已启动临床试验，财务费用和销售费用率控制较好，毛利率有所下降。
　　公司业绩符合市场预期。公司2020年一季度实现收入、净利润、扣非净利润58.81亿、5.77亿、4.36亿元，同比-12.62%、-18.97%、-17.59%，考虑到疫情对公司分销、医疗服务板块的冲击较大，公司业绩符合市场预期。
　　联合营公司投资收益显著拖累公司业绩。公司扣非净利润下滑主要受到联营企业和合营企业的投资收益的拖累，2020Q1为2亿元，同比-33.36%，主要由于国药控股2020Q1业绩下滑及复星凯特研发投入加大影响。若不扣除联合营企业的收益贡献，公司2020Q1扣非利润将实现小幅增长（+3.28%）。
　　湖北新生源、重庆药友、锦州奥鸿2020Q1受到疫情影响较大，汉利康和阿伐曲泊帕将成为工业板块业绩的重要增长点。我们预计2020Q1工业板块有所下滑，一方面湖北新生源受到新冠疫情影响较大，另一方重庆药友、锦州奥鸿注射剂品种较多，相较口服制剂受到医院就诊人次下降影响更大，Gland Pharma预计2020Q1影响较小，但2020Q2印度疫情若无法得到有效控制，其经营可能受到一定冲击。除Gland Pharma外，其他工业企业经营正在快速恢复，近期汉利康新产能获批，总产能达到14000L，BD的品种阿伐曲泊帕也获批上市，均将成为工业板块业绩的重要增长点。
　　疫情对公司医疗服务板块冲击较大，呼吸机等产品驱动医疗器械和IVD板块实现较快增长。预计2020Q1医疗服务板块受到负面冲击较大，利润端影响大于收入端，但目前随着国内疫情得到良好控制，公司旗下医院的就诊量已经快速恢复，2020Q2有望实现增长；预计2020Q1医疗器械和IVD板块实现较快增长，主要由于呼吸机、负压救护车、移动CT等产品的快速放量，随着公司新冠核酸检测试剂盒陆续通过国家药品监督管理局应急审批、欧盟CE认证和FDA紧急使用授权，我们判断公司医疗器械和IVD板块增速有望进一步加快。
　　重磅品种陆续上市，mRNA疫苗已启动临床试验。2020Q1研发费用4.92亿元，同比+25%，其中赫赛汀、阿达木单抗有望于2020年获批上市，长期空间超过25、10亿元；CAR-T已经报产并被纳入优先审评审批，进展国内第一，有望2021年初获批上市，当前适应症市场空间超过10亿元；PD-1单抗正在进行7项以上注册性临床（非鳞非小细胞肺癌、鳞状非小细胞肺癌、小细胞肺癌、转移性食管癌、胃癌、MSI-High等），部分适应症进展处于国内第一梯队，进展最快的适应症（MSI-High）有望今年底报产；小分子创新药目前主要出于I/II期，但SAF-189等产品有望凭借II期数据直接报产；Gland Pharma已有2产品（右雷佐生、唑来膦酸）实现国内进口注册（IDL），后续将陆续引进更多产品。同时，公司获得大中华区的商业化权益的BioNTech产品COVID-19 mRNA疫苗已经启动临床试验，考虑到新冠疫情境外输入压力较大，一旦该疫苗研发成功，其商业价值和社会价值巨大。
　　财务费用和销售费用率控制较好，毛利率有所下降。2020Q1公司财务、管理、销售费用率同比-1.55、+1.90、-5.02PCTs，其中财务费用率下降主要由于带息债务利率降低、规模下降，以及控股子公司以美元计价的销售收入产生的汇兑收益贡献所致；管理费用率增加较多，但总体规模较为稳定（+7.98%）；销售费用率下降较多，主要由于低毛利、低销售费用的海外业务（如呼吸机等）一季度增速较快所致，同时公司也对销售费用率的控制力度加大，预计2020年销售费用率将有所下降。2020Q1公司毛利率下降3.99PCTs，预计主要由于高毛利率的注射剂药品销售受到一定影响、旗下医院就诊量下降及低毛利的呼吸机等产品放量较快所致。公司经营性现金流净额3.82亿元，同比-6.29%，表现好于净利润。
　　风险因素：药品研发失败风险；新产品上市销售不达预期；奥德金等品种销售额下滑风险。
　　投资建议：公司已陆续完成新旧增长动能转换，随着疫情影响逐步消除，业绩预计逐步提速，有望迎来戴维斯双击，维持公司2020/2021/2022年EPS预测为1.35/1.56/1.83元。参考可比公司估值，给予公司2020年32倍PE，对应目标价43.20元，维持“买入”评级。