财通证券-新和成-002001-维生素高景气，资本开支密集落地-200429

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　　公司公布2019年年报和2020年一季报。2019年公司实现营业收入76.21亿元（-12%），归母净利润21.69亿元（-30%），扣非归母净利润19.35亿元（-33%）。20Q1公司实现营业收入26.20亿元（+43%），归母净利润9.01亿元（+77%），扣非归母净利润8.79亿元（+83%），Q1业绩超预期。
　　2019年维生素价格有所下滑，香精香料、新材料业务平稳发展。
　　营养品业务营收下降17.95%，毛利率下降2.49pct，主要因18年上半年受BASF事故影响维生素价格较高，以及19年非洲猪瘟影响猪料需求，19年维生素价格同比有所下滑。香精香料业务营收下降14.03%，毛利率上涨2.19pct，主要因18年柠檬醛、芳樟醇系列价格较高，19年价格所有下滑。拉长来看，公司香精香料业务仍维持年化15%以上增长，且毛利率持续提高。新材料业务营收上涨68.05%，毛利率上涨5.55pct。公司PPS满产满销（产销量分别为1.48、1.42万吨）且价格有所上涨，公司通过与帝斯曼和东洋纺合作补足短板，已成为全球PPS重要玩家。
　　疫情后维生素价格大幅上涨，Q1超预期，Q1之后更值得期待。
　　疫情后国内外生产企业开工下降、中间体供应不顺，VA、VE、VD3、VH价格均大幅上涨，目前价格分别为510、76、325、295元/kg，相比年初上涨66%、56%、251%、69%。公司一季报已体现业绩增长，但由于涨价主要从2月中旬开始，而大客户维生素订单一般提前1-3个月签订，维生素涨价的业绩贡献将主要体现在Q1之后。我们看好全年维生素价格及公司业绩释放。
　　公司已进入资本开支落地期，未来发展动力充足。山东VE项目19年底正式投产；黑龙江发酵项目19年底试生产，预计20Q2正式投产；二期10万吨蛋氨酸预计20Q2试生产。后续公司仍有15万吨蛋氨酸、PG项目等规划，未来发展动力充足。
　　投资建议：我们预测公司20/21/22年归母净利润37.83/39.59/42.68亿元，EPS 1.76/1.84/1.99元，对应现价PE 15.3/14.6/13.5倍，维持“买入”评级。
　　风险提示:维生素价格下跌，项目建设进度不及预期