华泰证券-华熙生物-688363-见龙在田，蓄势而上-200430

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　　疫情之下线上业务高增长，维持买入评级，目标价99.74-114.22元
　　公司19年实现收入18.86亿元（+49.3%yoy），归母净利润5.86亿元（+38.2%yoy），与业绩预告一致。1Q20疫情之下，国内消费及制造业遭受冲击，公司逆势增长，实现3.68亿元收入（+3.5%yoy），1.08亿元归母净利润（+0.77%yoy），展现强势的行业地位及有效的推广策略。伴随线上护肤品放量、线下客流恢复，我们预计20年有望冲击30%+收入增速，考虑加大销售投放费用，我们下调20-22年EPS至1.54/1.94/2.41元（前值1.60/2.06/-元），参考可比公司2.43x PEG，给予公司2.55-2.92x PEG（全球龙头优势），对应目标价99.74-114.22元（前值93.55-107.58元）。
　　原料业务：引进资生堂透明质酸事业部总负责人，拓展国际业务
　　公司原料业务19年实现收入7.61亿元（+16.8% yoy），毛利率76.1%与去年基本持平。我们预计20-22年公司原料业务实现18.4%收入CAGR，核心驱动来自：1）医药级原料升级全球注册资质（7项国内，23国际），聘请资生堂HA事业部总负责人德永达郎先生为副总经理，我们预计将加速国际市占率的提升（资生堂宣布2022年前退出医药级原料业务）；2）发酵产率进一步提高至12-14g/L（单批产量提高6-7%），产能增加至320吨/年；3）新推出麦角硫因等高附加值的生物活性物质，助力新品种业务线快速增长（1Q20新药6个新品原料）。
　　终端产品：高频上新，营销发力
　　19年公司终端产品高速增长，功能性护肤品收入6.34亿元（+118.5%yoy），医疗终端产品收入4.89亿元（+56.3%yoy），终端业务占比提升至60.0%（vs2018：47.8%）。我们预计终端业务20-22年将实现40%+收入CAGR，源自：1）功能性护肤品线上发力，聚焦明星单品，撬动市场口碑，1Q20润百颜天猫旗舰店同比增长113%（vs行业32%）；2）医美制剂推出重磅新品（19年获批单相含麻填充剂，20年3月获批额纹注射用修饰HA凝胶），打破国外单相产品的高端垄断；3）营销发力，销售人员（1Q19：390人；19年底：507人）与销售费用率（18/19/1Q20：22.5/27.6/30.1%）提升。
　　聚焦科技研发，驱动创新成长
　　公司2019年研发总投入9388.6万元，同比大幅增长77.6%，研发费用率4.98%，这一比例在1Q20进一步提高至7.85%。截至2019年底，公司在研项目共计96个，研发人员279名，申请专利180项，其中“酶切寡聚”技术专利获得2019年中国专利金奖。公司在上海新设研发中心，剑指国际竞争力材料科学和配方研究。华熙秉持科技研发驱动发展的理念，以源头创新赋能终端转化，力争打造全球顶尖的生物技术平台。
　　风险提示：海外疫情影响原料出口及运输，医美终端门店客流量恢复速度不及预期，护肤品爆款产品销售放缓，线上营销推行不及预期。