东吴证券-传媒行业跟踪点评：产业资本持续流入，影视动漫行业底部投资价值进一步凸显-200429

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　　产业资本、国资机构加码影视行业，龙头企业现金流普遍回暖。华谊兄弟近日发布定增公告，拟非公开发行股票募集资金总额不超过229,000万元，用于补充流动资金及偿还借款，发行对象包括阿里影业、腾讯计算机、阳光人寿、象山大成天下、豫园股份、名赫集团、信泰人寿、三立经控、山东经达等著名产业资本。2018年至今，国资入股民营影视动漫行业事件统计已超过7家，包括慈文传媒、华策影视、唐德影视、中南文化、唐德影视、长城影视、当代东方等，注资方包括各地国资背景机构。产业资本及国资机构有着各自资源优势，又因为信誉好使得融资成本更低，影视动漫企业在获得资金后也将迅速缓解流动性危机。
　　2019年行业政策迎边际放松，供需通道逐步顺畅。2019年“百日展播”期过后，影视内容行业监管有所松动，古装剧空档3个月后重新上线，部分优质库存得以释放。优爱腾三大视频网站陆续上线《鹤唳华亭》、《庆余年》、《剑王朝》等多部古装大剧。政策方面，目前虽尚无明确的行业刺激政策，但从近期古装大剧纷纷定档来看，政策已经迎来较为明确的边际放松。
　　内容行业经过一轮洗牌，行业集中度有望得到提升。广电总局统计，持有甲证的电视剧制作的机构从2018年的113家到2019年的73家，降幅高达35%，同时一些中小企业由于现金流等方面的因素逐步退出，行业出清明显，龙头制作公司经过本轮洗牌后产能方面有望有所突破，我们预计20年影视行业将加速精品化和向头部集中。
　　龙头公司财务状况有所改善。影视行业回款慢是普遍存在的现象，尤其是对议价能力较弱的公司来说，这也导致影视公司应收账款过高，现金流风险较大。2019年头部制作公司经营性现金流普遍回暖，同期相比显著提高，经营性现金流纷纷转正，主要系龙头公司自2019Q1起，回款能力增强，应收账款呈下行趋势。
　　成本优化控制价格触底回升，盈利能力将有所改善。自限薪令之后，行业剧集价格大幅降低，但影视剧公司过去为拍摄剧集对演员支付了较高的成本，因此，过去1年多以来电视剧公司处于成本高收入低的矛盾阶段，可以看到上市公司的毛利率不断走低。毛利率的变化是能清晰反映行业库存去化情况的重要指标。电视剧制作周期一般为18个月，从2018年中到19Q3，行业处于去化阶段，但我们从季度的毛利率情况可以看到，行业的毛利率开始回升，这是受库存去化和剧集价格提升的双重影响所致。
　　建议关注行业底部的长期投资机会，相关标的：光线传媒（制作能力领先，项目储备丰富）、华谊兄弟（融资将极大缓解资金压力）、华策影视（现金流改善明显，20年项目储备丰富）、慈文传媒、欢瑞世纪等。
　　风险提示：行业监管超预期，需求改善低于预期，市场系统性风险等