中银国际-德赛西威-002920-新项目密集量产，2020Q1业绩超预期-200430

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　　公司发布2019年报与2020年一季报，2019年实现营业收入53.4亿元，同比下滑1.3%；归属于上市公司股东净利润2.9亿元，同比下降29.8%；每股收益0.53元，每10股拟分配现金股利人民币2.0元（含税）。2020Q1实现营业收入11.5亿元，同比增长14.2%；归属于上市公司股东净利润0.6亿元，同比增长27.3%，业绩超出预期。公司新订单、新产品陆续量产，业绩逆势高速增长，智能驾驶、车联网、智能座舱多个产品进入量产期，有望成为业绩新增长点。我们预计公司2020-2022年每股收益分别为0.65元、0.88元、1.16元，维持增持评级。
　　支撑评级的要点
　　受益车市回暖与新订单放量，2019Q4业绩快速增长。受益部分新项目、新产品量产与并表ATBB，2019年公司收入53.4亿元（-1.3%），表现优于行业，其中车载信息娱乐系统40.3亿（-10.5%）、车身信息与控制系统3.7亿（-6.1%）、驾驶信息显示系统4.7亿（+74.0%）；毛利率22.7%，同比-1.3pct，主要受产品结构变动与部分产品降价影响。费用方面，销售费用同比+22.5%主要是员工薪酬、销售服务费与产品质量保证费增加；管理费用+11.9%，主要是员工薪酬与折旧摊销增加；研发费用同比+21.6%，主要是公司持续新项目研发，员工薪酬、折旧摊销与实验测试费增加；财务费用同比-66.4%，主要是利息支出减少；四项费用率18.4%，同比+3.2pct。收入与毛利率下降、费用率上升，归母净利润同比-29.8%。2019Q4国内汽车产销量降幅收窄，公司多个新项目量产，收入同比+33.0%；毛利率22.6%，同比+2.1pct，主要是新项目量产规模化与产品结构变动；销售费用伴随收入高增长同比+63.2%，研发费用同比+43.6%主要是持续新项目研发与并表因素，管理费用预计是公司对费用控制同比-8.3%，财务费用同比-170.6%主要是利息支出减少，四项费用率15.3%，同比+0.2pct；收入高速增长与毛利率提升，2019Q4归母净利润同比+91.7%。
　　2020Q1逆势快速增长，业绩超出预期。2020Q1受疫情影响汽车产销量降幅较大，公司收入同比+14.2%，受益新项目量产与并表ATBB，表现显著优于行业；毛利率20.1%，同比+1.9pct，主要是新项目量产及规模化；随着收入规模提升公司销售费用+14.3%，研发费用+18.5%主要由于并表与持续新项目研发，管理费用+44.5%主要由于并表因素；财务费用由于应收票据贴现利息同比增加及汇兑损失同比+779.6%；四项费用率20.2%，同比+1.9pct；收入高速增长与毛利率提升，坏账准备冲回使得资产及信用减值损失同比减少1,837万，加之去年同期理财收益与政府补助金额较高，2020Q1扣非后归母净利润同比+160.2%，归母净利润同比+27.3%，业绩超出预期。
　　智能网联多个产品进入量产期，有望成为新增长点。智能驾驶方面，公司2019年ADAS产品销售额同比增幅超过100%，多种ADAS产品已实现规模化量产，如在国内领军车企获得下一代全自动泊车和代客泊车产品的平台化项目定点；L3级别自动驾驶域控制器将在小鹏汽车的车型上配套量产；360度高清环视系统和T-Box产品已在多个车型上配套量产；77G毫米波雷达获得自主品牌车企订单。车联网方面，V2X产品（车路协同）获得合资品牌车企的项目定点，计划于2020年量产；获得一汽-大众、长安马自达、奇瑞捷豹路虎、奇瑞商用车等客户的车联网平台、OTA、网联软件系统等项目。智能座舱方面，公司的多屏智能座舱产品已在理想汽车、长安汽车和奇瑞汽车的车型上配套量产，并获得广汽集团、长城汽车、长安汽车、奇瑞汽车和天际汽车的新项目订单。新产品销量与订单量加速提升，有望带动公司业绩逆势高速增长。
　　估值
　　预计公司2020-2022年每股收益分别为0.65元、0.88元、1.16元，公司是汽车电子行业龙头企业，在智能网联等领域前景广阔，业绩有望随车市回暖迎来改善，维持增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　1）车市销量不及预期；2）自动驾驶产品研发与量产进度不及预期。