华创证券-美凯龙-601828-2020年一季报点评：业绩符合预期，免租政策助力商户度过难关，业绩短期承压-200430

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　　事项：
　　公司发布2020年一季度报告。2020年一季度公司实现营业收入25.56亿元，同比下降27.69%；实现归母净利润3.93亿元，同比下降70.08%；实现扣非后归母净利润2.05亿元，同比下降75.84%。
　　评论：
　　疫情下免租一月助力商户平稳经营，公司业绩短期承压下降。报告期公司关闭1家位于黑龙江鹤岗的委管商场，期末共经营87家自营商场，249家委管商场，通过战略合作经营12家家居商场，以特许经营方式授权开业46家特许经营家居建材项目，共包括428家家居建材店/产业街。此外公司有33家筹备中的自营商场（自有/租赁分别24/9家）,计划建筑面积约409万平方米。为应对疫情冲击，公司积极承担社会责任，对于符合条件的自营商场相关商户，决定免除其2020年度任意一个月相关自营商场的租金及管理费，以助力相关商户在新型冠状病毒肺炎疫情中平稳经营。此次免租安排涉及公司2020年营业收入（租金及管理费总金额）约为人民币5.3-5.9亿元，预计对公司2020年归母净利润的影响约为人民币3.8C 4.3亿元。分业务，公司2020年一季度自有商场/租赁商场/合营联营商场分别实现营业收入11.81/2.23/0.77亿元，同比下降27.45/23.3%/43.5%；分地区，公司华南/北京/东北/重庆地区业务受疫情冲击相对较大，分别实现营业收入0.38/1.31/1.31/0.93亿元，同比下降58.45/42.1%/36.9%/35.3%。
　　综合毛利率承压下滑，控制宣传活动致销售费用率有所下降。2020年一季度公司综合毛利率为73.5%%，同比-4.8pct，其中自有商场毛利率82.9%，同比-2.6pct；租赁商场毛利率31.0%，同比-12.0pct；合营联营商场毛利率52.4%，同比-15.4pct。公司华南及华北（不含北京、天津）毛利率下降幅度较大，毛利率分别为45.2%/42.45，同比下降13.3pct/18.0pct。2020年一季度公司期间费用率45.11%，同比+11.3pct，其中销售费用率6.73%，同比-3.81pct，主要系严格控制品牌宣传推广等活动支出导致广告费用及宣传费用下降所致；管理费用率12.62%，同比+2.15pct；财务费用率25.51%，同比+12.7pct，主要系有息负债规模上升，导致利息支出增加所致；研发费用率0.26%，与上年同期持平。综合影响下，公司2020年一季度净利率为15.68%，同比-23.73pct。
　　看好公司全方位赋能消费者房企及装企，持续推进新零售布局。我们维持公司盈利预测2020-2022年44.97、48.36、51.16亿元，对应当前市值PE为8、8、7倍。我们认为疫情对公司冲击为短期影响，长期看好公司继续迭代IMP全球家居智慧营销平台，将红星美凯龙升级成为辐射线上线下家居行业的全域型超级流量场，通过全渠道引流，最终引导到线下商场转化爆发，维持17元/股目标价（对应2020年15xPE）及“强推”评级。
　　风险提示：家居卖场行业格局发生重大变化，渠道扩张不及预期。