华泰证券-金融街-000402-平稳兑现成长，商业效能稳健-200430

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　　2019年归母净利同比+5.3%，业绩略低于预期
　　2019年实现营收261.8亿元，同比+18.4%；归母净利34.4亿元，同比+5.3%；加权平均ROE同比-0.34pct至10.3%；拟每10股派发现金红利3元（含税），分红率26.1%。2020Q1实现营收22.5亿元，同比-42.4%；归母净利1.6亿元，同比-73.1%。2019年业绩略低于预期（预测值36.5亿元）。预测2020-2022年EPS 1.24、1.39、1.55元，维持“买入”评级。
　　成长性稳步兑现，盈利能力保持高位
　　2019年公司业绩稳健增长，盈利能力依然保持行业较高水平。1、地产业务结算收入同比+20.3%至235.7亿元；2、地产结算毛利率同比-9.0pct至36.8%，土地增值税减少带动税金及附加同比-12.9%至23.2亿元；3、商业资管营收同比+6%至26.9亿元，息税前利润同比+14%至14.5亿元，管理效能持续提升；4、持有物业租金、价格上涨致公允价值变动收益增至6.8亿元（2018年为2366万元）。2020Q1开发业务和商业资管均严重受到疫情影响，营收和归母净利分别同比-42.4%和-73.1%。
　　深度布局核心城市群，2020延续拓展强度
　　2019年实现签约销售金额319亿元（住宅266亿、商务53亿；前三大地区：北京33%、广州26%、重庆15%），同比+4%；销售面积118万平，同比+9%。2020Q1销售金额25.4亿元，同比-65%。2019年末累计进入五大城市群中心城市和周边卫星城16座，2019年新增土储权益建面234万平，同比-34.3%；权益投资金额169亿元，同比-11.5%；楼面均价占销售均价的比重37.1%。公司计划2020年权益土地投资金额约180亿元，继续保持较高拓展强度。2019年末可结算建面1753万平，权益建面1401万平，按照2019年销售均价估算可结算权益货值约3800亿元。
　　坐拥核心商业资产，持续发力高效直融
　　2019年末公司出租物业主要位于北京、上海、天津等核心一二线城市，其中写字楼、商业等出租物业95.8万平，酒店、体育中心等经营物业20.0万平。公司持有面积相比2018年略有减少，但出租收入和经营收入分别同比+5.7%和1.9%。2019年末公司净负债率188.9%，同比+2.5pct，杠杆率总体保持平稳。截至2020年4月末，公司累计发行73亿SCP（平均成本2.47%）、80亿CMBS（成本2.8%），并计划公开发行公司债不超过181亿，依托核心商业资产和国企背景，继续保持行业低成本融资优势。
　　开发自持双轮驱动，维持“买入”评级
　　考虑到2020年疫情影响，预测2020-2022年EPS至1.24、1.39、1.55元（2020、2021年前值1.35、1.49元）。参考可比公司2020平均PE估值5倍，鉴于公司货值兼具规模、质量和周转优势，一二线长期基本面向好提升销售弹性空间，叠加商业自持规模和体系优化，深度受益REITs提速，给予公司2019年6.5-7.0倍PE估值，目标价8.06-8.68元（前值9.15-10.37元），维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情不确定性；一二线销售不确定；公允价值变动收益波动。