中银国际-招商证券-600999-经纪业务同比大增，业绩受公允价值波动影响下滑-200430

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　　下滑
　　公司1Q2020实现营业收入48.86亿元，同比增长5.17%；归母净利润实现17.98亿元，同比下降15.49%；1Q2020 EPS0.27元，BVPS10.81元。
　　业绩受权益市场公允价值波动影响，归母净利润同比下滑15.49%：（1）公司1Q2020营收同比增长5.17%，归母净利润同比下降15.49%，主要受到权益市场公允价值波动，拖累整体业绩。公司1Q2020净利润率与ROE分别为36.79%与8.55%，净利润率低于行业平均（39.53%），ROE高于行业平均（7.72%）；（2）经纪/自营/信用/投行/资管业务收入占比分别为33%/22%/13%/5%/5%。自营占比同比下降22个百分点，主要受到公允价值波动影响。
　　经纪业务收入大增，成业绩增长主力，利息收入稳健上涨。（1）受益于一季度市场偏好上行，1Q2020实现经纪业务收入16.34亿元，同比大幅增长49%。公司经纪业务增速高于行业增速15.74个百分点；（2）利息收入同比增长30.58%，实现收入6.32亿元。增速略弱于行业，同比增长87.31%。预计为股票质押贷款业务压缩导致。公司计提1.32亿元信用减值损失，超过2019年计提金额（0.92亿元），后续关注公司信用风险敞口情况。
　　自营投资、投行业务及资管收入受疫情影响下滑。（1）公司1Q2020实现自营业务收入10.93亿元，同比下降47%。但自营收入略低于行业平均，同比下降43.21%；（2）1Q2020实现投行业务收入2.66亿元，同比下降22%。截至一季报，公司IPO承销金额16.31亿元，同比下滑56.46%，增发金额28.77亿元，同比增加88.41%；（3）资管业务手续费收入2.32亿元，同比下降1.34%。公司转型主动管理过程中，尚待资管业务对业绩正向贡献。
　　估值
　　维持原有盈利预测，预计公司20/21年归母净利润为82/93亿元，对应EPS1.23/1.39，维持增持评级。
　　风险提示
　　政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。