德邦证券-三一重工-600031-Q1业绩下滑符合预期，Q2有望强劲反弹-200430

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　　公司发布2020年一季报，业绩下滑符合预期。2020年Q1实现营业收入172.66亿元，同比下降18.92%，归母净利润19.69亿元，同比下降38.99%；经营性现金流净额-8.95亿元，同比下降123.41%。一季度受疫情影响，下游开工和投资近乎停滞，3月底下游复工率在20%左右，对公司业绩产生重大影响。
　　综合毛利和净利率出现双降。公司2020Q1年综合毛利28.17%，较2019年全年下降约2pct，综合毛利的下降主要由于产品结构的调整和会计准则的变化。2020Q1净利率12.7%，较2019年全年下降约2pct。
　　公司期间费用管控有效，部分经营指标异常非常态。疫情期间，公司加强了对费用的管控，一季度销售费用5.45%，同比下降1.3pct；管理费用主要是刚性支出，上升0.4pct。一季度公司加强了原材料的储备和对供应商资金的支持力度，存货和应收账款的周转天数有所上升。
　　上游零部件厂商订单饱满，Q2有望强劲反弹。国内疫情得到完全控制，疫情将传统的旺季顺延到二季度。当前，上游核心零部件厂商订单饱满，产能利用率维持高位，同时由于国内消费和出口受疫情影响较大，政府将会通过基建增强逆周期调节的力度。根据草根调研，行业4月份挖掘机销量有望增长50%，预计二季度公司业绩有望强劲反弹，行业在2020年有望继续保持高景气。
　　盈利预测和投资建议。我们预计公司2020-2022年营收分别为883.87亿元、981.06亿元、1030.11亿元，YOY分别为+16.8%、+11.0%、5.0%，实现归母净利润142.02亿元、157.7亿元、169.41亿元，YOY分别为+26.7%、+11.0%、+7.4%，EPS分别为1.68元、1.87元、2.01元，对应PE分别为11.53x、10.36x、9.64x。考虑到行业增长前景和公司的龙头地位，公司的合理估值水平为12-15倍，股价区间为20.16-25.2元，维持买入评级。
　　风险提示。工程机械下游市场需求断崖式萎缩；原材料价格大幅波动；海外市场布局不及预期；行业竞争非理性化，公司盈利受到影响。