方正证券-华泰证券-601688-经纪业务份额提升，投行、资管保持增势-200430

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　　事件：
　　公司2020年4月29日发布一季报，2020Q1实现归母净利润29亿元（YoY+4%），营业收入69亿元（YoY+10%），EPS 0.32元/股，ROE 2.33%，经调整杠杆率2.84倍。分业务来看，2020Q1公司经纪业务、投行业务、资管业务、投资业务、信用业务分别实现营业收入15亿元（YoY+35%）、4亿元（YoY+54%）、8亿元（YoY+19%）、33亿元（YoY-2%）、4亿元（YoY-11%），占营收比重分别为22%（YoY+4pct）、6%（YoY+2pct）、12%（YoY+1pct）、48%（YoY-6pct）、6%（YoY-2pct）。
　　点评：
　　财富管理转型助力经纪业务份额稳步提升。公司经纪业务财富管理转型持续推进，客户资产规模稳步增长，叠加Q1市场交投情绪活跃，收入保持高增长。Q1经纪业务实现营业收入15亿元（YoY+35%），行业营收占比5.14%（YoY+0.1pct）；截至一季度末，公司客户资金存款规模784亿元（YoY+14%）。公司财富管理业务已经初步建立起以资产配置为导向、线上线下一体化的服务平台与业务模式，在行业集中度不断提升、佣金率下滑的背景下，经纪业务市场份额有望进一步提升。
　　投行、资管业务保持增势。公司投行业务Q1实现营业收入3.8亿元（YoY+54%），营收行业占比3.47%（YoY+0.6pct），其中债券承销规模大幅提升，根据Wind统计，一季度公司债券承销规模1058亿元（YoY+75%），市场占比5%（YoY+0.8pct），随着创业板注册制的推行，投行业务集中度将进一步提升，公司多年来打造的投行业务品牌优势明显。资管业务持续输出主动管理转型带来的优势，Q1实现收入8.5亿元（YoY+19%）。
　　信用业务承压。公司Q1实现信用业务收入4.5亿元（YoY-11%），营收行业占比3.5%（YoY-3.9pct）；公司持续收缩股权质押业务，买入返售金融资产截至1季度末213亿元（YoY-51%）；两融业务持续布局，Q1融出资金规模提升至707亿元（YoY+22%），注册制推进下将带来市场多空交易的活跃度提升，公司在两融业务上的扩张有望充分受益，预计利息净收入将逐渐企稳回升。
　　投资业务降幅低于行业平均。Q1资本市场受疫情影响回撤明显，行业投资收益（含公允价值变动）292亿元，同比下降43%。公司自营业务投资策略上自2019年开始逐渐减少传统股票投资，积极开发客需交易业务、衍生品业务、扩大权益类中性投资来控制单边风险获取稳健收益，Q1投资业务降幅显著低于行业平均水平，实现投资收益（含公允价值变动）33亿元（YoY-2%）。投资规模稳步扩张，截至一季度末，交易性金融资产提升至2673亿元（YoY+78%）。
　　股东增持彰显发展信心，资本市场改革龙头更受益。公司控股股东江苏国信集团基于对公司未来持续发展的信心，在4月2日发布公告将在未来6个月内增持公司股份不低于2000万股。资本市场改革深化，头部券商在调配资金流向效率、创新融资产品创设、定价权、服务多元化上更具优势。公司通过四次股权融资，资金实力雄厚，近年来加快机构业务与财富管理业务转型，资产负债表运用能力不断提升，衍生品与两融业务不断扩容，未来有望持续受益于流动性宽松与资本市场改革的政策催化。当前公司预测估值P/B 2020、2021年分别为1.23、1.15，维持“推荐”评级。
　　风险提示：
　　资本市场改革力度不及预期、疫情情况反复、市场大幅波动交投情绪反复