兴业证券-阅文集团-0772.HK-腾讯互娱团队入主，看好文学IP变现-200429

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　　投资要点
　　事件阅文集团人事变动：腾讯互娱替代初始团队。4月27日，阅文集团发布公告：其内部发生人事变动，原联席CEO吴文辉和梁晓东、总裁商学松以及数位高级副总裁等部分高管离任。其中，吴文辉调任非执行董事和董事会副主席，梁晓东及其他高管担任集团顾问。阅文集团CEO和执行董事将由集团副总裁、腾讯影业首席执行官程武出任，总裁和执行董事将由腾讯平台与内容事业群副总裁侯晓楠出任。集团业务将交付腾讯互娱团队负责。截止至目前，腾讯为阅文集团第一大股东，持股比例57.06%，吴文辉持股2.67%。
　　受免费阅读冲击，付费阅读下行，发展节奏放缓。2019年公司在线业务收入（即付费阅读）呈同比降低趋势，同比下滑3.1%，月付费用户也从2018年的1080万下降至2019年的980万，主要受免费阅读带来的冲击，其商业模式为阅读页面增设广告。
　　阅文是新文创大生态的重要原创IP源头，内容储备丰富，未来期待与腾讯新文创大生态的紧密结合，商业模式愈加丰富。截至2019年底，阅文核心内容储备达1220万部，白金作家储备达444位。1Q20，公共卫生事件促使线上进一步渗透，阅文的作者数新增33万，优质内容丰富。目前阅文已形成影视剧+游戏+动画的全方位IP变现生态，我们认为IP变现能充分延长公司优秀文学IP的生命周期，为公司带来持久收入贡献。我们期待阅文与腾讯其他内容体系（含视频、音乐等）的紧密结合，长期看好公司文学IP变现。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2020/21/22年收入91.5/98.6/106.6亿元，归母净利润12.8/14.4/16.4亿元，EPS 1.23/1.39/1.58元。上调目标价18%至43.2港元，目标价对应2020/21/22年EPS的PE为35/31/27倍。维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：娱乐内容用户偏好不确定的风险；宏观经济下行；行业政策风险；网络文学IP变现不及预期；影视剧单个项目收益率不确定；商誉减值风险。