西南证券-华海药业-600521-2019年报及2020一季报点评：业绩恢复性增长，布局生物药和新药打开成长空间-200430

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　　业绩总结：公司2019年实现营业收入53.9亿元，同比增长5.8%；实现归母净利润5.7亿元，同比增长429.8%；扣非后归母净利润为4.5亿元，同比增长292.8%。2020年Q1，公司实现营业收入15.7亿元，同比增长31%；实现归母净利润2.2亿元，同比增长62.7%；扣非后归母净利润为2亿元，同比增长94.4%。
　　原料药业务稳健增长，欧盟解禁带动沙坦类出口回升。公司2019年原料药及中间体销售实现收入24.8亿元，同比增长23.4%，主要是原料药销售价格上升所致。截止2019年底，公司的厄贝沙坦原料药、氯沙坦钾原料药和缬沙坦原料药全部恢复欧洲适应性证书。2017、2018年公司相关原料药在欧洲销售额分别为3.71亿和2.8亿元，分别占当年营收的7.4%和5.5%。由于近几年全球沙坦类原料药需求增加，预计欧盟解禁将带动公司原料药业务进一步增长。
　　带量采购合同陆续执行，销售费用大幅减少。受到FDA禁令和国内集采降价影响，公司2019制剂业务实现营收25.8亿，同比下降10.4%。由于集采的推进，公司的销售费用大幅减少，提升了国内制剂板块的盈利水平。2019年，公司销售费用为9.6亿元，同比减少25.8%，带动公司业绩大幅回升。未来随着扩围后联盟地区集采合同陆续执行，公司中标产品市场覆盖率有望进一步提升，带动公司业绩增长。
　　开拓生物药和创新药领域，打开中长期增长空间。2019年，公司研发费用为4.7亿元，同比增长17.8%。生物药方面2个生物类似药I期临床试验完成数据锁库，HB0017注射液已获得美国FDA的临床试验批准；同时，公司与上海君实生物达成HOT-1010项目的合作开发协议。新药方面2类改良型新药HHT201已成功开展I期临床研究。在化学仿制药竞争日益激烈的行业背景下，生物药和新药竞争格局显著优化，未来有望成为公司新的盈利增长点。
　　盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.52元、0.63元、0.75元，未来三年归母净利润CAGR为20%。考虑到在欧盟沙坦类原料药解禁情况下，原料药业务将继续稳健增长；同时带量采购政策推进将提升国内制剂盈利水平，生物药和新药研发打开中长期增长空间，维持“持有”评级。
　　风险提示：欧盟出口恢复不及预期；后续带量采购中标不及预期或降价超预期。