光大证券-中国石油-601857-2020年一季报点评：二季度才是真正的考验时刻-200430

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　　事件：
　　公司发布2020年第一季度公告，报告期内实现营业收入5091亿元，同比下降14.4%，环比下降24.2%，实现归母净利润-162.3亿元，折EPS -0.089元/股，同比减少258.4%；环比减少293.4%。
　　点评：
　　上游降本增效显著，产量和利润实现双重增长
　　2020年Q1公司勘探和开发板块经营利润148.83亿，比2019Q1增长3.89%，比2019Q4下降22.33%。公司降本增效成果显著，在油价大幅下滑的环境下实现了产量和利润的双重增长。2020Q1布伦特均价为50.24美元/桶，同比下降20.66%，公司的原油实现价格为54.39美元/桶，同比下降8.36%；天然气实现价格为5.1美元/千立方英尺，同比下降23%；桶油完全成本45.23美元/桶，同比下降9.6%，单位操作成本同比下降8.9%。2020 Q1，公司生产原油2.32亿桶，同比增加4.26%，环比增加2.69%；生产天然气1.08万亿立方英尺，同比增加8.7%，环比增加7.06%。
　　库存损失影响炼油板块业绩，化工品产量有所下降
　　2020 Q1公司炼化板块经营亏损87.02亿，比2019Q1减少117.72亿，比2019Q4下降224.66亿。其中炼油业务经营亏损62.92亿，比2019Q1减少64.09亿，主要由于公司炼油产品销量减少、价格下降以及库存减利影响；化工业务经营亏损24.10亿，比2019Q1减少53.63亿，主要由于化工品价格下降影响了整体盈利能力。公司合理调整装置负荷和产品结构，优化生产运行，推动炼化转型升级。2020 Q1公司加工原油276.5百万桶，同比下降9.6%，分别生产汽、柴、煤油1097、239和1185万吨，同比分别下降8.9%、14.2%、8.1%，生产柴汽比为1.08。此外公司努力提升高附加值化工产品产量，同时全力支持我国及世界各国疫情防控工作，积极组织熔喷布等防疫物资研发和生产。公司2020 Q1分别生产乙烯和合成树脂153.9、247.3万吨，与去年同期基本保持不变；合成纤维原料及聚合物产量34.2万吨，同比下降8.1%。
　　国内成品油需求大幅下滑
　　2020 Q1公司销售板块经营亏损165.93亿，比2019Q1减少利润人民币201.10亿，比2019Q4减少160.28亿，主要是由于国内成品油需求下滑拉低盈利能力和库存损失导致。2020 Q1公司成品油销量大幅下滑：公司单季分别销售汽、柴、煤油1480、369、1699万吨，同比分别减少16.7%、18.7%、14%，环比分别24.2%、27.3%、40.1%，销售柴汽比从去年同期的1.11上升至1.25。这也说明在新冠疫情的影响下，我国居民出行大幅减少，从而使得国内成品油整体需求快速下滑，且我们认为二季度才是对国内成品油需求和公司业绩真正的考验时刻。公司积极应对疫情及市场低迷不利影响，优化产品配置和库存运行，强化精细营销，加强销售网络建设，根据效益情况积极开展国内国际市场一体化协同管理，努力提升产业链整体价值。
　　天然气和管道板块利润回落
　　公司2020Q1天然气和管道板块实现经营利润113.59亿元，比2019Q1下降9.72%，比2019Q4增加173.18%，主要由天然气销量减少、价格下降导致：2020Q1公司国内销售天然气477.06亿立方米，同比下降3.7%。Q1单季销售进口气及LNG净亏损人民币39.33亿，同比增亏6.44亿，主要由国家提前执行淡季价格政策，天然气销售价格下降导致。公司坚持市场和效益导向，不断优化资源结构，持续进行终端市场开发，加强管道建设和安全运营管理，不断提升管网互联互通和油气资源统筹调运能力。
　　盈利预测、估值与评级
　　由于公司Q1亏损主要还是由于油价大幅下行带来的库存损失，仅为短期负面影响，且未来随着新冠疫情的逐渐好转，需求也将逐渐回升，公司仍长期向好。故我们维持对公司的盈利预测，预计公司20-22年归母净利润分别为249、681、852亿元，对应EPS分别为0.14、0.37、0.47元/股，维持A股和H股“买入”评级。
　　风险提示：原油价格继续下行风险；炼油和化工景气度下行风险。