华金证券-国泰君安-601211-零售经纪优势持续巩固、投资收入下滑拖累业绩-200429

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　　投资要点
　　事件：公司发布Q120财报，营收61.45亿、同比-8.22%，归母净利润18.26亿、同比-39.25%。加权平均ROE同比-1.12pct至1.36%。业绩变动主要系投资业务收入大幅下滑，以及多计提减值损失4.67亿，同时大宗商品交易成本提升导致。
　　投资业务拖累业绩增长：受市场下行影响（Q120万得全A跌6.79%、Q119涨30.71%），公司投资业务收入同比-96.49%、占营收同比大幅下滑32.87pct至1.31%。在主要股指震荡下行中，行业投资业务普遍承压。此外，信用业务收入同比-1.30%，主要系利息支出增加。但由于投资业务收入下滑幅度较大，信用业务收入占营收比被动提升至23.28%。公司两融业务平稳发展，Q120末融出资金较年初略增0.7%，但买入返售金融资产余额下滑6.7%，预计股质规模仍处于收缩中。
　　经纪业务表现亮眼、投行蓄势而发：【经纪】公司经纪业务客户基础庞大、在市场交投活跃度提升下彰显出经纪较高弹性，Q120经纪业务收入同比+33.91%，占营收比提升至33.37%跃居第一。【投行】Q120公司投行业务蓄势而发，承销额同比+36%、市场份额提升至5.69%（仅次于中信及建投），推动投行业务同比+40.74%、占营收比8.68%，预计公司优化筛选、加大优质项目储备，提升投行业务盈利能力。公司项目储备丰富，科创板服务家数21（仅次于中信/中金/华泰），随着创业板注册制打开投行增量业务空间，公司有望保持债承优势的同时推进IPO项目开发、平稳提升投行收入。【资管】持续推进去通道、转主动，盈利能力进一步增强，Q120资管收入同比+24.69%，占营收比提升至6.77%。
　　投资建议：公司业务布局全面，无明显短板，零售经纪基础牢固助力财富管理转型。有效杠杆率提升+加速创新业务布局释放业绩弹性，目前公司对应2020年P/B为1.03x，维持买入-A。
　　风险提示：市场大幅波动、信用业务坏账率超预期、佣金价格战加剧