方正证券-国泰君安-601211-投资拖累，数字化重构助推财富管理转型-200430

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　　事件：
　　公司2020年4月29日发布一季报，2020Q1实现归母净利润18亿元（YoY-39%），营业收入61亿元（YoY-8%），EPS 0.19元/股，ROE 1.36%，经调整杠杆率2.37倍。分业务来看，2020Q1公司经纪业务、投行业务、资管业务、投资业务、信用业务分别实现营业收入20.5亿元（YoY+34%）、5.3亿元（YoY+41%）、4.2亿元（YoY+25%）、0.8亿元（YoY-96%）、14.3亿元（YoY-1%），占营收比重分别为33%（YoY+11pct）、9%（YoY+3pct）、7%（YoY+2pct）、1%（YoY-33pct）、23%（YoY+2pct）。
　　点评：
　　自营严重拖累一季度业绩。公司自营业务近年来不断扩大权益类资产规模，2019年末测算权益类投资规模204亿元（YoY+98%），在一季度资本市场大幅波动的背景下受影响较大，Q1公司投资业务收入（含公允价值变动）0.83亿元（YoY-96%），是一季度业绩下滑的主要原因。公司在场外业务、FICC具有领先优势，未来随着A股市场企稳，投资业务有望贡献业绩弹性。
　　线上线下一体化推动财富管理转型。Q1市场交投情绪活跃，股基日均成交量突破9000亿水平，公司受益于市场成交活跃度的提升，一季度实现经纪业务收入20.5亿元（YoY+34%），营收行业占比7%（YoY+0.05pct），稳步增长。公司经纪业务坚定财富管理转型方向，在组织架构上完成数字化重构，成立财富管理委员会，将金融产品部和数字金融部并入财富管理体系，未来将突出线上线下一体化的财富管理服务体系，强化自己在财富管理上的优势，经纪业务有望延续高增长。
　　投行业务股、债双增，资管业务稳步发展。公司Q1投行业务稳步增长，实现收入5.3亿元（YoY+41%），大幅优于行业同比26%表现。其中股权、债权承销额均实现正增长，Q1债券承销规模1177亿元（YoY+28% ），股权承销规模160亿元（YoY+242%），投行业务优势稳固。资管业务改善，一季度实现资管业务收入4亿元（YoY+25%）。
　　两融、大宗商品交易业务扩容。公司两融业务受市场活跃度提升稳步扩容，Q1末融出资金规模726亿元（YoY+4%），实现利息净收入14.3亿元（YoY-1%）。Q1其他业务收入12.9亿元（YoY+657%），对应的其他业务成本13亿元（YoY+706%），主要系大宗商品交易量大幅提升。
　　业务体系均衡，持续聚焦“财富+机构”创新。公司多年来加快业务创新，财富管理业务推动科技赋能，以“君弘”智能平台推动经纪业务财富管理转型，机构业务利用“道和”带动企业机构客户服务体系平台化建设，财富管理和机构业务实现稳步增长。资本市场全面深化改革给整个行业带来广阔的发展空间，行业将呈现业务多元化的发展态势，公司作为传统头部券商，多年来始终保持较强的综合竞争力，在资本规模、盈利能力上稳居行业一梯队，业务体系全面均衡，各项主营业务均居于行业前列，未来将持续受益，随A股市场逐渐走出疫情影响，公司利润有望恢复正增长。当前公司预测估值P/B 2020年为1.04倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：
　　资本市场改革力度不及预期、疫情情况反复、市场大幅波动交投情绪反复