天风证券-中远海控-601919-Q1业绩略超预期，静待海外疫情拐点-200501

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　　事件：公司公布20年一季报，实现营业收入361.1亿元，同比增长3.0%；归母净利润2.9亿元，同比下滑57.6%；扣非归母净利润0.8亿元，同比下滑86.0%。
　　集装箱航运业务保持盈利，人民币口径单箱航线收入增长10.9%，联盟的制约效应功不可没。20Q1，公司集装箱航运业务实现收入348.53亿元，同比增长4.18%，成本319.74亿元，同比增长5.75%，在全球贸易受新冠疫情影响的情况下仍实现毛利28.79亿元，表现较为靓丽。其中，公司实现航线收入327.16亿元，根据我们的测算，公司人民币口径的单箱航线收入达到约5835元/TEU，同比增长10.9%；美元口径的单箱航线收入达到约834.89美元/TEU，同比增长7.0%。我们认为单箱收入的上涨主要来源于限硫令实施以来船东加征了燃油附加费，但是更重要的是，在供需格局表现较弱的情况下，Q1的运价体现出了集运行业三大联盟鼎立的格局对行业运力投放及运价的制约效应，如非如此，行业运价仍可能出现较明显的下滑。
　　Q1公司海外航线货量表现较好，国内航线货量受隔离影响较为明显。20Q1，公司完成货运量560.68万箱，同比下滑4.67%，海外航线中，美线完成运量101.63万箱，同比下滑4.28%，欧线、亚洲区内线、其他国际航线完成运量113.30、183.31、57.78万箱，分别下滑0.46%、0.60%、1.39%，表现出较为强劲的韧性，我们认为这主要是因为集运船东往往会在年前进行囤货，这一行为托底了2月的海外航线货量，且3月随着中国复工复产的推进，经过新年及国内停工后，海外具有供应链重建需求，拉动了货量的增长；国内线方面，受制于人员及货物的隔离制度，仅完成运量104.66万箱，同比下滑16.37%，我们认为随着国内复工复产的推进，国内运量有望较快修复。
　　港口业务经营稳健，贸易活动受阻造成收入小幅承压。报告期内，公司港口码头业务收入15.62亿元，同比减少1.41亿元，降幅8.29%，我们认为其主要原因在于公司国内码头的吞吐量仅为2065.57万TEU，同比去年下滑了6.57%，且Q1国内码头纷纷减免了堆场使用费造成的影响。成本端方面，公司港口码头业务成本为12.24亿元，同比增加0.26亿元，增幅2.18%，表现较为稳健。值得注意的是，公司的海外码头吞吐量逆势完成了3.02%的增长，或与行业停航控班造成中转需求增长有关。
　　投资建议：集运三大联盟鼎立的格局对行业的运价具备制约效应，年内集运行业盈利的核心指标或将从价向量进行切换，根据国内对疫情的治理经验，海外的疫情风险尚未解除，可能对Q2、Q3集运传统旺季的货量造成影响，年内行业的货量可能呈现W形，而集运标的的投资机会亦有望出现在海外疫情的拐点，我们维持2020-2022净利润预测3.45、17.25、28.96亿元，对应PE估值126.0、25.2、15.0X，维持“增持”评级
　　风险提示：新冠疫情影响超预期、安全事故、全球宏观经济超预期下滑