华金证券-彤程新材-603650-业绩触底，可降解塑料和电子级酚醛树脂产能投放驱动业绩增长-200430

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　　投资要点
　　2019年公司营业收入22.08亿元，同比+1.52%，归母净利润3.31亿元，同比-19.81%，扣非归母净利润2.94亿元，同比-26.2%，毛利率34.7%，同比-1.5pct。经营活动产生的现金流量净额4.19亿元，同比+18.96%，EPS0.56，同比-24.32%。公司每10股派发现金红利3.3元。
　　公司利润下降主要是因为2019年响水化工园区爆炸导致公司控股子公司彤程精化2019年全年处于停产状态，且暂无明确的复产时间，因此公司计提资产减值损失1.22亿元，导致公司2019年度净利润减少1.03亿元。剔除此影响因素，公司税后利润同比稍有上升。
　　2020年一季度，公司营业收入4.57亿元，同比-11.27%，归母净利润6352万元，同比-38.09%，扣非归母净利润6213.04万元，同比-32.6%，经营性现金流量净额-527.97万元，同比-158.53%。公司自产酚醛树脂销量1.92万吨，同比-11.27%，产品价格略微下降，营业收入同比-12.35%；自产其他产品销量同比+2.05%，价格同比-16.65%；贸易类产品销量同比-35.67%，价格同比+48.84%。公司主要原料苯酚价格同比-16.19%，公司整体毛利率29.85%，同比-5.31pct。
　　19年产品销量上升，毛利下降：2019年公司自产酚醛树脂营业收入15.72亿元，同比+5.89%，毛利率37.08%，同比-2.37pct。公司自产其他产品营业收入2.22亿元，同比14.58%，毛利率21.79%，同比-1.09pct，贸易类产品营业收入4.12亿元，同比-16.72%，毛利率32.64%，同比+0.91pct。公司自产酚醛树脂产品和其他产品销量均有所上升，分别同比增加16.29%和30.73%。2019年公司特种橡胶助剂在国内市场占有率25.7%，同比+1.62pct。公司产品出口国际轮胎商较上年增长11%。但由于经济不景气，产品价格有所下降，公司产品毛利降低。
　　在新材料方面，公司积极开拓酚醛树脂的高端应用，针对电子材料领域，自主开发电子级酚醛树脂，在光刻胶、环氧塑封料、覆铜板均有布局。
　　新增橡胶助剂产能：2019年华奇新增20,000吨橡胶助剂产能，除此之外，2019年底，华奇27,000吨橡胶助剂系列扩建项目试生产，增加的产品线有硫化树脂、间苯二酚甲醛树脂、苯酚甲醛改性补强树脂等。集团酚醛树脂及各类加工助剂总产能将增加至10.5万吨，高纯对叔丁基苯酚中间体（PTBP）产能1.5万吨。
　　布局生物可降解材料：基于当下全球市场生物可降解行业发展迅速，主要为取代传统烯烃类不可降解的一次性软质包装材料，公司拟投资6.23亿元在上海建设10万吨/年可生物降解材料项目（一期），预计于2022年第二季度建成投产，可年产6万吨PBAT可降解材料。项目建成后，预计年均销售收入9.78亿元，年均税后利润2.25亿元，为公司新的业绩增长点。
　　投资建议：公司技术不断突破，产品质量升级，市占率不断提高，龙头地位逐渐稳固，未来还有较大的产能投放以及新增生物可降解材料和电子级新材料为公司持续提供业绩增长点，我们预计2020年至2022年每股收益分别为0.64、0.89和0.98元。净资产收益率分别为14%、17.5%和17%，上调评级，给予买入-A建议。
　　风险提示：疫情导致全球经济下滑，公司产品销量不及预期；产能投放不及预期。