中泰证券-电气设备行业光伏系列研究报告之八：2019&1Q20总结，需求渐暖，望量利齐升-200504

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　　海外需求旺盛，疫情影响产业链价格。由于竞价项目启动较晚，国内2019年光伏新增并网容量30.11GW，同比降低31.6%，但2018年531之后光伏产业链价格下滑40-50%，海外需求得到刺激，2019中国光伏组件出口63.5GW，同增61.6%。由于新冠疫情影响，1Q20需求出现下滑，由此致密料/单晶硅片/单晶电池/单晶组件2020年以来价格分别降低15%/21%/20%/7%。
　　2019和1Q20量利齐升。2019年SW光伏设备实现营收1716.27亿元，同增17.73%；毛利率21.32%，同增0.76PCT；扣非归母净利润80.81亿元，同增3577.02%。1Q20 SW光伏设备实现营收365.99亿元，同增13.35%；毛利率22.56%，同比增加2.30PCT，环比增加1.55%；归母净利润29.43亿元，同增46.58%。此外，2020年3月底存货为314.30亿元，较2019年同期增加29.04%，较2019年底提升14.54%。
　　硅片、电池和辅材表现靓丽。2019年光伏各细分环节中，除硅料营收下滑之外，其他环节营收均实现增长，显示光伏强劲的需求，而除了硅料、电站和设备之外，其余环节2019年毛利率均回升。硅料环节2019年营收下滑2.4%，毛利率同降39.2PCT，除了2019年硅料环节供给释放，价格承压之外，wacker进行了大幅资产减值也造成影响。此外，硅料、硅片和辅材环节呈现较为明显的龙头企业开始拉开与行业平均盈利能力的差异。
　　净利润略降，资本开支开始下滑。从净利润角度看，2019年光伏板块扣非净利润96.3亿元，同降0.3%，净利率3.3%，同降0.7PCT，但电池片、辅材、组件、逆变器、设备扣非净利润同比增加。从资本投入角度看，2019年光伏板块资本开支485.6亿元，同降13.1%，但是设备、硅料和组件环节资本开支同比增加。从营运能力角度看，硅料和电站应收放缓，组件、硅料和硅片存货周转放缓。从研发支出角度看，2019年光伏板块研发支出99.95亿元，同增58.0%，研发支出比率为3.30%，同增0.77PCT。
　　投资建议：新冠疫情不影响产业需求驱动因素和竞争格局，当前行业静态估值中位数18倍，横纵向对比性价比高，我们推荐关注两条主线：（1）竞争格局稳定：硅片（隆基股份），胶膜（福斯特）；（2）供需边际向好或者短期偏紧：硅料（通威股份、关注大全新能源），玻璃（福莱特、关注信义光能）。
　　风险提示：宏观环境下行，光伏新增装机波动。