天风证券-齐翔腾达-002408-2020Q1点评：业绩超预期增长，甲乙酮是主因-200504

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　　事项：公司2020Q1营收47.0亿，同比-34.0%，环比-21.9%。2020Q1归母净利润2.0亿，同比+4.4%，环比+104.3%。
　　2020Q1业绩超预期增长，甲乙酮是主要原因
　　1）Q1季度，大部分石化行业公司业绩均有所下滑，而公司归母净利润2.0亿，同比+4.2%，略超我们预期。从具体产品来看，公司主要产品丙烯、顺酐、MTBE和MMA本季度价差均有不同程度的下滑，而甲乙酮作为公司盈利的明星品种，Q1价差却高达3600元/吨，同比+51%。
　　2）本季度，国外受疫情影响较小，再加上英力士的丁酮装置因为大火关停，国内2-3月份丁酮出口订单大幅增加，整个1季度国内丁酮出口量增长了50%，公司是甲乙酮行业龙头企业，甲乙酮设计产能在18万吨，将近一半用于出口。虽然本季度，国内市场受疫情影响较为严重，我们预计，公司大概率会利用内销转出口策略，来扩大甲乙酮出口量，甲乙酮的高盈利弥补了公司其他产品盈利下滑，使得Q1业绩总体同比小幅增长。
　　公司正积极推进项目进度，预计MMA项目年底投产
　　1）MMA项目：该项目土建基础施工已经完成，主装置正在施工，预计2020年第四季度建成投产
　　2）70万吨PDH和30万吨PO项目：70万吨PDH目前已经完成能评、环评等工作，正在破土动工。30万吨PO项目部分关键设备开始订货。
　　3）投资异壬醇项目：公司拟投资建设20万吨异壬醇项目，该装置建成后将进一步增进公司对碳四原料的加工深度。
　　资本开支大年，债务杠杆或会进一步上升
　　19/20/21年是公司资本开支大年，这些新项目部分资金需要通过银行贷款来筹集。2018年末，公司短期借款余额只有20.8亿，长期借款余额为0，本季度，公司短期借款余额41.7亿，增长超过20亿，长期借款余额6.1亿。短期借款和长期借款的增加也使得公司资本负债率从2018年的35%上升到现在的45%。
　　盈利预测与估值：维持公司20/21/22年业绩预测至5.0/7.7/13.7亿元，EPS0.28/0.43/0.77元，当前股价对应PE21/14/8倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：油价继续下跌的风险；疫情继续蔓延的风险；新建项目投产低于预期的风险