华泰证券-长安汽车-000625-19年Q4自主盈利能力改善-200504

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　　19年Q4自主扣非后实现盈利，20年Q1业绩略超预期
　　4月29日，公司披露2019年年报和20年一季报，2019年实现营收706亿元，同比+6%，归母净利润-26.5亿元，扣非后归母净利润-47.6亿元；20年Q1实现收入115.6亿元，同比-28%，归母净利润6.3亿元，扣非后归母净利润-17.9亿元。19年业绩基本符合公司业绩快报（-29~-24亿元），19年Q4自主扣非后盈利3.8亿元。20年Q1归母净利润略超我们预期（华泰预期3~4亿元），主要是长安自主扣非后业绩高于我们预期。长安自主处于强车型周期，我们预计公司20~22年EPS分别为1.26、1.22、1.32元，维持“买入”评级。
　　19年Q4自主扣非盈利3.8亿元，20年Q1受疫情影响亏损
　　据我们测算，2019年Q4长安自主扣非后盈利3.8亿元，新车型CS75P上市后单车盈利能力显著提升，长安自主实现量利齐升。19年Q4，公司实现投资收益-16亿元，其他收益7.8亿元，交易性金融资产赚取的公允价值变动收益7.6亿元，减值损失3.5亿元。由于疫情影响，长安汽车20年Q1销量下滑，长安自主扣非后亏损12亿元，亏损同比收窄，联合营企业亏损6.7亿元，公允价值变动收益3.4亿元，新能源子公司增资，资产重估确认21亿元非经常性收益。我们认为长安自主盈利能力显著提升，是公司研发、营销、成本控制改革的结果，强车型周期有望延续。
　　自主处于强车型周期，长安福特盈利有望改善
　　展望全年，随着疫情影响减弱，主力车型CS75系列、逸动P有望保持较高销量水平，欧尚X7、Uni-T或为长安自主销量带来新的亮点。2020年自主CS75P、逸动P、欧尚X7、UNI-T等新车型销量有望稳步向上，我们预计自主销量增速有望超过20%。2020年长安福特进入强车型周期，推出了新车型锐际，将要国产化探险者。2019年12月，长安林肯已经推出了新车冒险家，2020年还有望推出飞行家和航海家，预计2021年也会有新车推出。我们预计2020年长安福特有望实现销量25万台，同比+36%。我们预计长安马自达全年或实现销量13万台，与去年同期持平。
　　减少亏损点，进入新车型周期，维持“买入”评级
　　考虑疫情对全年销量的影响，我们预计20-22年归母净利润为60、59、63亿元（20年下调7%），对应EPS1.26、1.22、1.32元（20-21年前值1.36、1.23元）。可比公司2020年平均估值25.7倍PE，考虑到公司自主营销和产品力有较大改善以及2021年长安福特利润有望恢复，给予公司2020年扣非后利润（20年扣非后EPS0.47元，非经常收益来自新能源子公司增资以及出售长安PSA股权）27~28倍PE估值，调整目标价12.69~13.16元（原值12.81~13.42），维持“买入”评级。
　　风险提示：国内乘用车销量不达预期，新车型销量不达预期，政府补助不达预期，混改进度不达预期。