东吴证券-众信旅游-002707-19年经营稳健、20年或持续承压，静待疫后复苏-200504

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　　事件：1）公司发布19年报，营收126.22亿（+3.70%），归母净利0.69亿（+191.15%），扣非0.59亿（+1493.83%）；2）公司20Q1营收11.42亿（- 53.26%），归母净利-0.29亿（-144.80%），扣非-0.30亿（-146.01%）
　　投资要点：
　　19年营收稳健增长，批发业务盈利能力增强。19全年营收126.22亿（+3.70%），归母净利0.69亿（+191.15%），扣非0.59亿（+1493.83%），利润大幅增长主要系18年曾大额计提减值损失1.14亿元。19Q4实现营收30.75亿（+10.53%），归母净利-0.46亿（较上年同期减亏1.4亿），扣非净利-0.47亿。分业务看，19全年出境游批发营收89.92亿（+3.47%），欧洲市场增长较快，毛利率8.18%（+1.06pct）；出境游零售营收23.58亿（+2.37%），毛利率13.20%（-2.11pct）；整合营销服务营收9.96亿（+3.66%），毛利率7.66%（-0.50pct）；国内游及单项产品营收2.36亿（+26.73%），毛利率29.74%（-2.79pct）主要得益于国内游产品种类的逐渐丰富、第三方旅游平台的资源投放；其他行业产品营收0.41亿（+27.73%），其中移民置业收入增涨约60%、货币兑换收入增涨约30%。
　　产品结构改变提升毛利率，费控相对稳健。19全年毛利率9.75%（+0.38pct），主要受益于东南亚市场盈利能力提升，净利率0.61%（+0.21pct），销售费用率7.19%（+0.49pct），预计与增加广告投放有关。管理费用率1.38%（+0.05pct），财务费用率0.41%（-0.03pct）。19Q4毛利率8.96%（+3.31pct），销售费用率7.53%（-0.61pct），管理费用率1.88%（-0.05pct），财务费用率0.56%（-0.07pct）。
　　疫情下出境游承压持续，大力开发境内产品，开展“旅游+购物”业务。20Q1营收11.42亿（-53.26%），归母净利-0.29亿（-144.80%），扣非0.30亿（-146.01%）。由于疫情持续在海外蔓延，预计公司出境游业务仍将承压，静待拐点；预计2020年国内游和周边游将成我国旅游市场主旋律，公司也将继续加大境内产品开发力度（19年国内游增长30%），北上、河北、江西等地区域游产品或将在疫后助力公司增长；公司于年初与中免集团达成战略合作协议，拟共同开发境内外“旅游+购物”业务；携手海南省文旅厅在文旅融合创新、入境入岛旅游等方面全面合作，多元化业务有望增强公司抗风险能力，打开增量空间。
　　盈利预测：由于疫情持续在海外蔓延，公司出境游业务或将持续承压，基于疫情谨慎假设，下调全年盈利预测，预计公司20-22年归属净利0.13、1.06、1.25亿元，增速为-80.6%、696.9%、18.2%，EPS为0.02、0.12、0.14元，对应PE为341、43、36倍。
　　风险提示：疫情持续蔓延带来宏观经济波动，出境游复苏不及预期，行业竞争激烈，目的地发生恶性事件等风险。