华泰证券-我爱我家-000560-疫情短期冲击较大，Q2开启修复-200505

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　　核心观点
　　公司发布年报和一季报，2019年实现营收112.1亿元，同比+5%；归母净利润8.3亿元，同比+31%，此前我们预期为7.54亿元；分红率20%。2020Q1实现营收12.8亿元，同比-51%；归母净利润-1.6亿元，同比-180%。我们预计20-22年EPS为0.23、0.38、0.43元，维持“买入”评级。
　　经纪业务量质齐升，达成三年业绩承诺
　　2019年公司经纪、新房、资管业务营收分别+4%、17%、13%，带动总营收+5%。公司加强线上线下一体化，降本增效成果明显，经纪业务毛利率+6.5pct至34.3%。资管业务主动调布局导致毛利率-2.9pct至21.2%，新房业务竞争加剧导致毛利率-9.1pct至19.8%，整体毛利率+0.5pct至30.5%。尽管信用和资产减值损失+0.48亿元，公司证券投资推动公允价值变动收益+1.11亿元，共同推动北京我爱我家圆满完成三年业绩承诺。
　　新模式拓新城，核心区域市占率领先
　　2019年公司通过“直营式合伙”新模式进入东莞，业务拓展至19个城市，门店数量3400余家，同比+6%。经纪业务：北京、杭州、南京、苏州、太原、天津、无锡二手房买卖市占率稳居前三，其中杭州超30%。新房业务：六成以上城市新房收入提升，渠道客单价同比+16%至5.23万元。房屋资管业务：相寓主动调整布局，降低不良库存，截至2019年末在管规模27.6万套，全年平均出租率95%，出房周期12.6天。商业资管业务：公司于2019年5月收购蓝海购，全年实现扣非归母净利润0.87亿元。
　　疫情后各项业务逐步回到正轨，员工持股完善激励机制
　　受疫情影响，公司2020Q1实际作业时间不足1.5个月，线下带看受阻，导致业绩明显下滑。随着各业务逐步回到正轨，Q2公司有望开启业绩修复。经纪：3月末门店复工率超90%，二手房买卖、租赁单量恢复至去年月均成交的66%、94%。新房：3月多数城市成交量恢复至去年同期70%以上，杭州、南京同比持平或略增。房屋资管：头部优势明显，Q1相寓出租率94%，同比持平。商业资管：Q2将加大拓展力度。此外，公司筹划面向核心人员推出员工持股计划，持股数量不超过总股本的10%，进一步健全共担共创共享的长效激励约束机制。
　　疫情短期影响不改长期中介龙头成色，维持“买入”评级
　　随着国内疫情得到控制，我们预计公司Q2营收将同比持平，下半年受益需求滞后释放，营收将同比增长15%。全年毛利率受Q1拖累将有所下滑。短期影响消解后，21-22年营收和毛利率将恢复正常。据此，我们预计20-22年EPS为0.23、0.38、0.43元（20-21年前值0.37、0.42元）。参考可比公司20年平均PE估值25倍（Wind一致预期），考虑到公司短期受疫情影响较大，我们认为20年合理PE估值为20-22倍，目标价4.60-5.06元（前值5.44-6.08元），维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情不确定性，商誉减值风险，扩张风险，限售股解禁压力。