华泰证券-喜临门-603008-19年盈利修复，疫情影响Q1表现-200505

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　　2019年营收同比增长15.7%，实现归母净利润3.80亿元
　　喜临门2019年营收同比增长15.7%至48.71亿元，实现归母净利润3.80亿元，符合公司此前3.8-4.5亿元业绩预告区间；扣非归母净利润同比增长156.5%至2.65亿元。分季度看，19Q1/Q2/Q3/Q4单季营收同比分别变动-6%/26%/17%/22%，单季归母净利同比分别变动-56%/87%/268%/116%。受疫情影响，2020Q1营收同比下降13.6%至7.25亿元，归母净亏损5432万元，我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.02、1.16、1.31元，调整至“增持”评级。
　　软床业务迅速放量，经销渠道显著增长
　　分品类看，2019年床垫营收同比增长4.5%至27.32亿元；公司在传统线下门店及国际客户稳健增长基础上，线上业务、集团客户等新渠道软品业务快速发展所致；软床及配套产品营收同比增长45.0%至10.36亿元，其中销量同比增长134.3%；沙发营收同比增长6.4%至6.19亿元；酒店家具营收同比增长62.0%至3.38亿元；此外影视业务营收同比增长70.4%至1.25亿元。分渠道看，经销渠道营收同比增长25.4%至18.32亿元，喜临门品牌专卖店净增148家至2169家；线上渠道营收同比增长12.1%至4.96亿元；大宗业务营收同比增长8.2%至23.97亿元。
　　2019年毛利率显著提升、销售费用率下降，现金流大幅增长
　　受益于主要原材料TDI价格2019年大幅下行（据Wind数据，TDI现货19年均价同比下跌54%）以及高毛利率自有品牌的快速发展，2019年综合毛利率同比提高5.9pct至34.8%。19年期间费用率同比下降6.0pct至24.9%，其中销售费用率同比下降5.7pct至16.7%，主要系广告及业务宣传费减少所致。2019年公司销售收入提升带来现金回流增加，并加强现金流管理，经营性现金流净额同比大幅增长457.6%至4.98亿元。疫情之下销售不利，2020Q1公司综合毛利率同比下降9.6pct至21.6%，期间费用率同比提升3.9pct至32.7%。
　　疫情影响短期业绩表现，调整至“增持”评级
　　公司外销业务主要集中在亚太地区、出口美国占比相对较低，若二季度全球疫情得到有效控制，预计对公司全年业绩影响可控。考虑到疫情冲击对企业经营的影响，调整盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.01、4.52、5.11亿元（2020~2021原值4.95、5.96亿元），EPS为1.02、1.16、1.31元。参照可比公司2020年Wind一致预期15倍PE均值，考虑到公司业绩波动较大、业绩增速预期低于主要可比公司，给予公司一定估值折价，给予2020年12~14倍目标PE，对应目标价区间12.24~14.28元（前值16.64~17.68元），调整至“增持”评级。
　　风险提示：疫情发展不确定性，地产销售超预期下滑，渠道拓展不及预期。