安信证券-食品饮料行业板块业绩总结：食品正处黄金期，白酒分化更显著-200505

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　　■板块营收增速居前列，多行业增速良好。2019年食品饮料板块实现收入7,034亿元，归母净利润1,177亿元，分别同比增长17.29%和16.23%，收入和利润增速在A股各行业中（申万一级行业）排名靠前。肉制品、调味品、食品加工（速冻、休闲）、乳制品和白酒是2019年增速领先的细分子行业，软饮料板块整体较差，养元饮品、承德露露处于低速增长状态。其中肉制品增速领先（2019年营收增速达到89.43%）主要受益于猪肉禽肉价格上涨，肉制品龙头双汇的冻肉放量；调味品保持一贯稳健较快增长，白酒龙头增速普遍在双位数以上，速冻食品下游需求旺盛，龙头份额持续扩张，获得更快的增长。2019年Q4以来有增速放缓迹象。2019Q4食品饮料板块整体收入和利润增长环比均有所降速，单季度增速分别为15.64%（放缓5.38pct.）和-2.18%，收入增速仍旧保持相对稳健，利润增速之所以波动较大，主要系新上市电商品牌Q4业绩大幅下滑拖累。2019Q4细分子板块中，白酒等酒类营收增速显著放缓，调味品增速亦有一定放缓，受益涨价的板块Q4营收表现更好，如肉制品、速冻食品火锅料等，乳品受益春节备货提前。
　　■横向比较疫情影响小，速冻和休闲表现抢眼。疫情影响下，2020Q1食品饮料板块增速大幅下滑，但仍居申万一级子行业前列。Q1食品饮料板块（申万）实现收入1,918亿元，同比增长2.95%，增速居28申万一级子行业第六；Q1归属股东净利润390.7亿元，同比增长0.86%，增速居28申万一级行业第四。Q1食品饮料传统“四大”板块（注：白酒、调味品、乳制品、肉制品）分化较大，肉制品和高档白酒表现更好，休闲食品和速冻食品板块抢眼。Q1白酒整体收入增速微幅增长，但高档白酒增速仍达到双位数10.96%；Q1肉制品板块收入增速37.87%继续高位；速冻食品两家龙头平均增速16.32%，利润更是高增长；休闲食品大部分实现较好增长，平均增速亦有7.75%，其中洽洽、盐津等收入和利润均超预期；调味品整体增速6.84%，酱醋龙头降速明显，但后续恢复仍然确定。
　　■高端白酒表现良好，贵州茅台穿越周期能力强。高端白酒作为行业景气的风向标，继续验证行业维持结构性景气。贵州茅台2020Q1顺利实现开门红。年初核心高管到位，新管理层平均年龄不到50，干部队伍预期更为稳定，“十四五”又好又快发展可期，建议高度重视新时期四个方面的积极因素。五粮液2020Q1开局良好，同时当前第八代五粮液整体批价稳定在900元以上，经销商库存大多也在1个月左右的良性水平，渠道积极性较好，全年来看有望顺利实现两位数增长目标。白酒整体疫情影响大，但后续恢复亦确定，紧密跟踪餐饮恢复情况。
　　■食品板块超额收益显著，估值处于近年高位，部分子行业处黄金期。年初至今食品饮料板块上涨4.08%，在申万28个子行业中位居第八，同期上证指数下跌6.23%。上涨幅度均超过15%的子板块有食品综合、肉制品和调味品；白酒和乳制品受疫情影响更大，跑输食品饮料指数，但茅台、汾酒仍有较好超额收益。在宏观承压、防御需求增加、长线资金流入的多重背景下，市场越来越重视食品饮料板块的长期投资价值，部分子行业成长逻辑走向清晰，竞争格局稳步趋优，业绩连续兑现，获得估值溢价，速冻食品是典型。食品股当前对应2020年估值在35.4倍，较2019年的平均估值27.9x高出26.88%，较2019年下半年平均估值溢价5%。
　　■投资建议：白酒方面核心推荐行业+香型双重龙头茅五汾、价格带优势企业顺鑫农业，区域强势品牌并具有外延空间的古井贡酒/今世缘。食品方面大市值推荐伊利股份/双汇发展，大餐饮板块的三全食品/安井食品，大休闲板块的洽洽食品/三只松鼠、盐津铺子、妙可蓝多、百润股份；调味品板块的涪陵榨菜、中炬高新、恒顺醋业。
　　■风险提示：业绩波动，预期过高，估值分歧。