华创证券-食品饮料行业2019年报及2020年一季报总结：白酒冲击显现业绩分化，居家必选业绩如期兑现-200505

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　　白酒板块：19年业绩顺利收官，Q1短期承压业绩分化。从2019年报来看，主流酒企业绩顺利收官，多数完成年初经营目标规划，行业周期延续平稳态势，中高端名酒加快份额抢占；从20年一季报来看，春节旺季遇疫情冲击，板块整体业绩压力开始显现，收入之外，回款及现金流指标也受冲击，但我们看到，高端白酒以茅五为代表兑现战略定力足影响程度小，逆势之下实现稳健增长，二线白酒因消费场景因素冲击更大，多数出现不同程度下滑，短期需求冲击反而加快供给侧加速集中和分化。从各酒企披露的20年经营规划来看，总体名酒龙头还是比较理性务实，价盘稳定、渠道减压有望使得行业周期总体仍可保持平稳。1）高端白酒：茅五定力十足，逆势增长引领板块。Q1茅五疫情影响最小，疫情之下收入均保持双位数增长，总体保持定力，老窖虽然Q1收入增速较茅五有所逊色，但也保持良性运营节奏。2）次高端白酒：汾酒水井坊19年顺利收官，Q1汾酒力保正增长。从年报来看，次高端各家酒企顺利收官，汾酒三年国改圆满收官，全国化进程稳步推进。从一季报来看，短期收入均有所承压，但产品结构被动有所提升，业绩受损程度减弱，汾酒实现收入正增长，业绩具备弹性较为稀缺。3）区域龙头及大众白酒：古井今世缘仍是出色代表，业绩表现相对更好。从年报来看，古井今世缘产品结构高端化及省外市场扩张带来的势能持续释放，经营势头良好，Q1收入及业绩虽然有所下滑，但调整幅度好于其他二线酒企，随着需求恢复预计业绩也有望率先改善，调整后的经营目标实现依旧可期。此外，从盈利能力来看，Q1高端产品影响小于中端大众产品，部分酒企产品被动升级带来毛利率提升，加之酒企因疫情市场投入减少，Q1盈利能力受损不显著，但后续随着各家酒企抢占疫情后需求恢复，预计盈利能力将回归正常水平。从预收款来看，19年底各家酒企预收账款表现良好，Q1大部分酒企为保障量价平衡和渠道良性健康发展，对节后的打款和配额节奏有所调整，Q1预收款同比和环比多数均有所下降。从现金流来看，Q1因疫情影响面临节后渠道去库存，回款和现金流整体下降，中小酒企影响程度较大。
　　大众品板块：居家必选业绩如期兑现，其他细分板块紧盯预期改善。总体来看，居家必选个股业绩普遍超此前预期，来自渠道需求快速增长及费用率明显下降，代表如调味品、速冻食品、休闲食品等相关龙头；必选乳制品龙头伊利业绩低预期，但不改逐季改善趋势。卤制品、啤酒、保健食品等板块继续紧盯预期触底改善。具体：1）乳制品：龙头借优势加快份额提升。19年乳制品行业延续良好趋势，龙头伊利蒙牛收入维持两位数增长，伊利20Q1销量及收入短期受到影响，但去库存之后销量已逐步恢复，疫情期间份额加快提升，后续业绩逐季改善趋势清晰。2）调味品：需求兑现必选属性，龙头渠道掌控力优异。总体来看调味品C端需求必选属性强，千禾受益与此实现快增；海天中炬体现良好渠道掌控力，调味品业务表现符合预期。3）肉制品：提价持续拉升盈利。双汇由于屠宰量下滑拉低规模效应，屠宰利润下滑明显；肉制品提价效应持续显现，Q1终端动销良好。4）速冻食品：安井实属速冻赛道真正的成长龙头，业绩连续超预期，体现优异渠道调整能力，盈利能力有望继续提升；三全体现转型B端带来的业绩弹性。5）休闲食品：洽洽疫情影响可控，瓜子品类增长良好，延续业绩弹性；短保烘焙桃李加快份额提升，业绩超预期，疫情反而放大产能布局及供应链优势；卤制品龙头绝味门店扩张节奏良好，以短期利润换取长期发展。6）啤酒：20Q1销量及业绩下滑明显，Q2消费逐步恢复，行业格局向好逻辑不改。7）保健食品：19年受政策影响较大，20Q1龙头小幅恢复，线上渠道增速放缓，汤臣及Swisse优势领先，汤臣Life-Space线下全面铺货，预计费用投放恢复正常水平。
　　投资建议：看需求改善更看供给集中，继续把握两条主线。1）以内在价值为锚，坚定布局价值龙头。白酒是典型的龙头借助疫情加快份额提升的板块，Q2继续关注需求恢复和预期改善拐点，以内在真实价值为锚，具备估值安全边际，积极布局价值龙头，持续重点推荐龙头贵州茅台、五粮液、泸州老窖；二线龙头重点推荐古井贡酒、今世缘、山西汾酒、顺鑫农业。2）紧盯确定性及疫情受益的居家必选标的，看好报表兑现能力及Q2业绩趋势延续。居家消费及必选消费等疫情期间受益板块，在当下波动较大的市场环境下，有望持续受到关注，一季报龙头业绩兑现能力强，Q2有望延续良好业绩趋势。首推伊利股份，继续推荐居家必选的安井食品、洽洽食品、恒顺醋业、中炬高新、涪陵榨菜核心标的，关注桃李面包、安琪酵母、汤臣倍健等标的。
　　风险提示：经济下行风险，行业竞争加剧的风险。