天风证券-恒逸石化-000703-盈利腾飞，持续扩张-200505

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　　2019年归母净利润32.0亿，20Q1净利润8.1亿
　　公司发布2019年年报及2020年一季报，2019年公司实现营业收入796.2亿元，归母净利润32.0亿元，同比+71%；20Q1实现营业收入188.7亿元，归母净利润8.1亿元，同比+83%。
　　“三张表”分析
　　资产负债表方面，截止20Q1公司总资产918亿元，环比+270亿，持续扩张，20Q1杠杆率进一步提高至67.2%，环比+6.6%；在建工程转固256亿。利润表方面，20Q1公司实现营业收入189亿元，同比-21亿元，主要原因系油价及化工产品大幅跌价，及贸易规模收缩；实现净利润8.1亿元，较为理想。
　　现金流量表方面，19Q4公司经营性现金流-22亿元，与当期净利润差异较大，主要系结算模式的原因，20Q1公司经营性现金流净额恢复正常至5亿元；投资性现金流金额-33亿元，投资方向主要是逸盛新材料PTA项目和海宁新材料差别化涤纶长丝项目；筹资性现金流净额57亿元。
　　主营业务分析
　　炼化方面，文莱项目全面投产，19年恒逸文莱子公司实现营业收入101.7亿元，净利润7.7亿元，文莱炼化相比能耗具有优势。
　　PTA方面，2019年逸盛三工厂（逸盛大化、浙江逸盛和海南逸盛）分别实现净利润10.1/14.1/5.6亿元，同比分别+5.6亿、+7.7亿和+1.0亿元。2019年逸盛三工厂合计实现净利润29.9亿元，按1350万吨/年PTA年产能估算，19年逸盛PTA吨净利221元/吨。
　　聚酯方面，公司以聚酯为主业的子公司包括恒逸聚合物、恒逸高新材料、嘉兴逸鹏、太仓逸枫、双兔新材料、杭州逸牵2019年分别实现净利润1.3/3.8/0.7/1.4/2.3/1.0亿元，公司此前以低成本横向并购举措成效显现，效益增厚且市场占有率显著提升。
　　其他业务，2019年巴陵己内酰胺公司实现净利润2.4亿元，较17/18年小幅下滑，公司权益50%；浙商银行实现净利润131.4亿元，增长稳健，公司参股4%。
　　公司盈利预测、估值及投资评级
　　疫情爆发对成品油、化工品和聚酯产业链需求造成负面影响，我们将公司2020/2021年盈利预测从此前报告的53.2/54.1亿元向下调整至40.6/46.3亿元，并新增2022年盈利预测48.0亿元，对应2020/2021/2022年PE分别为8.6/7.5/7.3倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：炼化、PTA及聚酯盈利下行幅度超预期；原油价格大幅波动造成库存跌价损失等