中泰证券-半导体行业功率半导体2019年报&2020一季报综述：景气度触底回升，疫情促进国产替代-200505

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　　2019年经历增速最低点，2020Q1有所恢复。功率半导体行业自2017年景气高点之后，整体营收逐步下行，在2019Q1经历增速最低点（-3.47%），随后开始回升，在Q3旺季同比增速达到11.09%；2020Q1即使在疫情影响之下，仍然获得6.09%的增速。主要原因有两点：①半导体周期自2019年底开始触底，下半年在需求与补库存拉动下，企业订单饱满，产能利用率普遍回升。②国产替代加速，国内功率半导体企业逐步获得终端客户认可，在安防（海康、大华）、家电（格力、美的、海尔）、通信（华为、中兴）等下游领域市占率开始提升。
　　毛利率与净利率：基本保持稳定。行业毛利率近三年基本维持在25%左右的水平，2019年先抑后扬，上半年毛利率为22.94%，下半年毛利率为24.90%，全年为23.97%，同比2018年下降2.67pct。主要原因还是行业景气度低迷情况下产能利用率不足，固定成本的支出侵蚀了毛利率水平。2020Q1毛利率基本维持2019年下半年状况，保持在24.32%。费用率方面，板块整体三费变动不大，2019年相对2018年财务费用率与销售费用率略有提升，2020Q1与2019年基本持平。
　　现金流与应收账款：控制较好。行业企业现金流普遍较好，经营性现金净流量远高于归母净利润。过去三年（2017~2019）板块经营性现金净流量为29.19亿/30.94亿/18.20亿，同期归母净利润为10.68亿/15.35亿/9.69亿。应收账款方面，2020Q1“应收账款+应收票据”合计为42.84亿元，连续三个季度下降，说明行业回款较好，即使是在Q1行业受疫情冲击之下。
　　存货：疫情引发被动补库，2020Q1存货上升。2019年末行业存货为37.98亿元，同比增长4.54%，变化不大；但是2020Q1存货同比去年同期增长较大，绝对值为40.11亿元，同比增长76.22%，一方面物流不畅使得产品销售暂时受阻，另一方面疫情影响的不确定性使得企业安全库存水位有所提升，未来几个季度面临一定去库存压力。
　　研发投入：强度有所提升。在国产替代的关键窗口，研发投入尤为重要。板块2019年研发支出为13.06亿元，同比增长11.50%，占营业收入比例为7.94%。企业个体角度，华润微与士兰微研发支出与研发强度远高于其他公司。
　　疫情影响的另一面：国产替代加速。疫情虽然只是影响短期，但是从供需两方面都给行业带来改变，国内企业迎来发展契机。需求角度，全球总需求有所下滑，但是以5G、特高压、轨交等为代表的新基建投资周期则刚刚启动，功率半导体作为相关基础性元器件，将显著受益。供给角度，全球疫情使得国际功率半导体巨头供应链受到严重冲击，国产功率器件企业迎来难得的终端验证机会，在国内功率半导体技术、工艺与产业链趋于完善的背景下，进口替代的速度明显加快，且这一趋势很难扭转。疫情之后，国产功率半导体企业面临难得的发展机遇。
　　风险提示事件：疫情影响超预期；市场竞争趋于激烈；下游领域发展不及预期。