中信证券-银行业息差回顾与展望：分化逻辑延续-200505

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　　核心观点
　　一季度上市银行息差走势好于市场预期，反映资产定价“慢变量”及负债“降成本”。贷款收益率滞后下行，预计上市银行全年净息差下行8-10bps，同业负债高占比、LPR切换选择次年重定价方案的银行，年内息差表现有望占优。
　　一季度息差运行好于市场预期，反映资产定价“慢变量”及负债“降成本”。期初期末平均法测算，一季度大行平均净息差小幅下降3bps保持稳定，中小行有所分化。资产端，一季度广义利率中枢明显下行后，银行资产由于重定价的滞后性，收益率相对稳定（测算资产收益率下行3bps）。负债端，银行（尤其是中小银行）降成本见到效果，当季股份行和城农商行利息支出环比+1.3%/+1.5%，显著低于利息收入环比增速（+2.3%/+2.2%）。
　　资产收益率：贷款重定价滞后效应主导，年内下行压力或将加大。1）一季报回顾：测算上市银行资产收益率单季下行3bps，个体间分化加大。其中，以招行（息差季度环比+16bps）为代表的部分银行通过资产负债针对性摆布，当季收益率表现明显更强。2）全年展望：存量贷款LPR切换+重定价滞后效应+LPR持续下行，料将进一步拖累贷款收益率。按照1年期LPR利率后续再下行10-20bps测算，预计全年LPR利率调降对资产收益率的负向影响在10bps左右。
　　负债付息率：年内中小银行降成本更具优势。1）一季报回顾：上市银行付息率总体持平，中小银行占优。大银行、股份行和城农商行付息率分别持平/-3bps/-1bp，中小行更受益于资金利率下行、负债结构调整和定向降成本政策。2）全年展望：中小行后续负债降成本具备确定性。4月各期限同业存单发行利率已较去年定价中枢下行100bps左右，按同业负债+应付债券占总负债比重25%-35%计算，资金利率持续低位有望全年对中小银行付息率带来20bps左右的节约效应。此外，存款定价监管从严，亦有助于中小行存款成本稳定。
　　息差预判：预计上市银行全年净息差下行约8-10bps，大行与中小行分化逻辑延续。大行年内低定价贷款边际投放更多，同时作为市场资金净融出方，全年息差压力或相对更大。中小行息差表现有望继续占优，尤其是资产端LPR切换选择次年重定价方案、负债端同业负债占比高的银行，全年息差在去年低基数下有望保持整体稳定。
　　风险因素：宏观经济增速大幅下行，银行资产质量超预期恶化。
　　投资观点：业绩韧性+资金弹性，看好估值修复带来的绝对收益机会。节前一周银行股指数上涨4.69%，明显跑赢大盘，驱动力源自“低估值+经济预期的改善”，季报超预期则发挥催化作用。当前板块平均估值0.71xPB（对应2020年）仍处较低水平，考虑到全年业绩增速底线和风险资产底线明确，继续看好中期维度的银行股绝对收益机会。投资组合上，首选优质银行的估值修复空间，包括招商银行、平安银行、常熟银行，关注低估值银行，包括兴业银行、南京银行、光大银行、杭州银行。H股重点关注工商银行H和邮储银行H。