山西证券-东华能源-002221-公司盈利水平稳中有升，新冠疫情拖累 Q1业绩-200430

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　　事件描述
　　公司2020年4月30日发布2019年年报及2020年一季报，2019年营业收入461.88亿元，同比下降5.63%；归属母公司股东的净利润11.04亿元，同比增长2.37%；扣非后归属母公司股东的净利润8.93亿元，同比增长3.17%；经营活动产生的现金流量净额11.78亿元，同比下降50.98%。2020年Q1公司实现营业收入93.37亿元，环比增长3.41%，同比下降32.70%；实现归母净利润2.68亿元，环比增长185.11%，同比下降23.68%。2020年一季度，新冠肺炎导致下游用户开工不足，以及消化成本相对较高的LPG库存，拖累了公司业绩。
　　产销双双增长，公司盈利水平稳中有升。2019年营业收入461.88亿元，同比下降5.63%。由于化工板块、贸易板块经营平稳，产量和贸易采购量稳重有升，氢能源业务开始起步，有效应对了中美贸易战带来的冲击，全年实现归母净利润11.04亿元，比2018年增加0.26亿元。分产品情况来看，公司2019年液化石油气销售收入为359.52亿元，同比下降1.68%；化工品销售收入为93.14亿元，同比下降21.31%；化工仓储业务收入为0.75亿元，较去年同期增长200.67%。产销方面，2019年公司产品实现产量1204.21万吨，同比增长11.92；实现销量1204万吨，同比增长11.83%。其中，受中美贸易战等外部不利因素影响，公司依托烷烃资源掌控优势，2019年实现LPG业务规模1104.8万吨，较2018年保持稳中有升。
　　化工品业务毛利率大幅提高。2019年公司综合毛利率为5.31%，较去年同期增长7.06pct。其中，化工品（丙烯、聚丙烯）业务毛利率为17.5%，较去年同期增长41.93pct。公司通过提升管理水平，有效减低生产成本，提高项目经济效益，尽管2019年聚丙烯价格下行，化工品板块虽“量”增，但“价”低的不利影响，盈利能力有所提升。费用方面，2019年公司期间费用率为2.55%，较去年同期增长8.51pct。其中，财务费用为6.80亿元，同比增长22.93%，主要因为受汇率变动影响本期汇兑损失较去年同期增加1.48亿元。
　　积极布局珠三角，打造全球最大的丙烯和聚丙烯生产基地。目前公司PDH装置产能全国第一，PP产能位居全国前列，2019年全年生产丙烯114.5万吨，较去年同比增长8.02%；聚丙烯92.7万吨，较去年同比增长15.88%。宁波二期和三期项目分别在建1套66万吨/年PDH和2套40万吨/年PP装置，预计将于2020年三季度末建成，届时公司绿色化工龙头企业的地位进一步巩固和提升。公司在茂名市投资建设烷烃资源综合利用项目，总投资超400亿元，项目建成后，将形成年产约450万吨/年丙烯、350-400万吨/年聚丙烯、100万吨/年乙烯、50万吨/年聚乙烯、10万吨/年丁二烯和20万吨/年氢气的产能，成为全球最大的聚丙烯生产基地，预计2022年茂名一期项目建成投产后，公司将会新增丙烯、聚丙烯产能各200万吨/年。
　　投资建议
　　公司目前作为国内最大的PDH产能拥有者，在PDH和PP领域具有优势地位。从3月下旬以来，丙烷价格大幅下跌，聚丙烯价格明显上涨，丙烷与聚丙烯产品的价差显著扩大，公司盈利能力有望得到大幅提升。我们预计2020-2022年公司归母净利润为14.28亿、15.87亿、19.15亿，EPS分别为0.86元、0.96元、1.16元，对应公司4月30日收盘价9.52元，PE分别为11倍、9.9倍、8.2倍。维持“增持”评级。
　　存在风险
　　原材料和产品价格大幅波动风险、下游需求不及预期、产能消化的风险、汇率变动的风险