兴业证券-大秦铁路-601006-承诺未来三年分红额、拟发行可转债购买资产-200506

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　　投资要点
　　事件：大秦铁路披露2019年年报及2020年一季报：2019年公司实现营业收入799.17亿元，同比增长2.01%；实现归母净利润136.69亿元，同比下降6.02%；实现扣非归母净利润137.40亿元，同比下降6.31%；基本每股收益0.92元，业绩基本符合预期。公司拟派息0.48元/股，分红率为52%，同时公司公告未来三年（2020-2022年）股东回报计划，原则上每股派发现金股利不低于0.48元/股。公司2020年一季度客货运输收入受疫情影响下降，因此实现营业收入161.72亿元，同比下降18.09%，归母净利润为25.70亿元，同比下降35.83%，扣非归母净利润为25.72亿元，同比下降35.97%。
　　点评：
　　2019年核心资产大秦线运量同比下滑4.48%：2019年公司实现总营业收入799.17亿元，同比增长2.01%；实现总毛利182.13亿元，同比下降6.32%；实现归母净利润136.69亿元，同比下降6.02%；实现扣非归母净利润137.40亿元，同比下降6.31%。2019年公司货物发送量为6.84亿吨，同比增长6.6%，其中煤炭发送量5.67亿吨，同比增长2.8%；公司核心线路大秦线完成货物运输量4.31亿吨，同比下降4.5%；总换算周转量3913亿吨公里，同比减少4.0%，其中货物周转量3846亿吨公里，同比减少3.8%。总体来看，1）核心线路大秦线受分流以及市场需求等因素影响，出现小幅下滑；2）国内煤炭产地继续向“三西”地区集中，公司煤炭发送量同比提升，但是周转量下降。3）成本增长快于收入增长，毛利率下降。
　　成本刚性上涨，同比增长4.5%：2019年公司铁路运输主业成本为617.04亿元，同比增长4.76%。其中占比最大的三项为：人工成本、货运服务费、折旧费，分别占总营业成本的29.96%、27.09%、11.50%，分别同比增长8.55%、9.61%、2.91%。由于公司人力成本、折旧等多为刚性成本，因此随着各项社会平均成本的增长相应有所增长，特别是2019年Q4受运量下滑影响，公司收入出现下滑，但是成本集中确认，导致2019Q4毛利率下滑明显。
　　 2020Q1大秦线运量下滑20.4%，归母净利润同比减少35.9%：2020年第一季度公司实现营业收入161.7亿元，同比下降18.09%；营业成本131.22亿元，同比减少9.9%；管理费用、财务费用均有所下降；实现投资收益6.77亿元，同比减少14.5%，主要为参股朔黄铁路实现的投资收益；实现归母净利润25.70亿元，同比下降35.83%，扣非归母净利润为25.72亿元，同比下降35.97%。业绩下降的主要原因为受疫情影响公司运输业务量下滑，公司核心资产大秦线实现运量8733万吨，同比减少20.4%，收入同比减少，但总体来看公司一季度成本控制得当，业绩略超预期。公司1-3月核心资产大秦线运量同比降幅分别为-20%、-25%、-17%，3月份降幅有所收窄，我们预计二季度的降幅会继续收窄。
　　公司拟发行可转债不超过320亿，收购太原局土地使用权以及西南环铁路51%股权：公司发布公告，拟公开发行不超过320亿元（含320亿元）可转换公司债券，募集资金用途1）拟收购太原局集团公司国有授权经营土地使用权合计807宗，土地总面积为9161.51万平方米。资产对价约283亿元，剩余使用期为40年。该土地主要为运输生产经营性用地，目前由公司租赁使用，租期10年，年租金约为3.8亿元。随着土地租赁协议到期（租期至2019年底）以及未来土地租赁成本上涨，公司决定改租赁形式为直接购买，以规避未来土地租赁成本继续上涨的风险，同时可以减少关联交易以及保持公司资产完整性。2）收购太原局集团公司持有的西南环铁路公司51%股权，预计交易价格为39.80亿元。此次收购标的西南环铁路公司所管辖的太原枢纽西南环线是太原枢纽总图规划的重要组成部分，收购有利于公司完善路网功能，增强公司经营独立性，预计成为公司业绩新增长点。
　　发布未来三年股东回报计划，原则上每股派发现金股利不低于0.48元/股：2019年公司拟每股现金分红0.48元，分红率为52%，同比提升3个百分点。同时公司公布了未来三年（2020年-2022年）股东分红回报规划，规定公司优先采用现金分红进行利润分配，同时承诺一般情况下公司每年派发现金股利原则上不低于0.48元/股，体现了公司管理层对业绩稳定的信心和对股东回报的重视，预计高分红政策将长期持续。基于每年现金分红0.48元假设下，对应4月30日收盘价7.18元，股息率为6.7%，具有吸引力。
　　投资策略：疫情带来的上下游需求萎缩叠加分流影响，对公司短期业绩造成较大冲击，但随着复产复工不断推进，预计二季度起公司业绩将逐渐恢复。此外，公司公告三年股东回报计划，承诺每年派发现金股利原则上不低于0.48元/股，对应4月30日收盘价7.18元，股息率为6.7%，股息率具有吸引力。我们下调2020年盈利预测，预计公司2020-2022年实现归母净利润108.74、138.32、144.15亿元，EPS为0.73、0.93、0.97元，对应2020年4月30日收盘价7.18元，PE为9.8X、7.7X、7.4X，假设未来几年分红额稳定在0.48元/股，股息率约为6.7%，维持“买入”评级。
　　风险提示：受宏观经济影响货运业务量波动，新建铁路分流影响，铁路改革等政策风险等。