中泰国际-金沙中国有限公司-1928.HK-20年Q1业绩略超预期；公司现金流稳健-200505

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　　20年Q1业绩略超预期
　　金沙中国(1928 HK)公布2020年Q1业绩，净收入为8.14亿美元(同比下跌65.1%)，经调整EBITDA为6,700万美元(同比下跌92.2%，环比下跌91.7%)，略好于我们预期，主要由于1.)威尼斯人娱乐场贡献近73%的EBITDA、2.)集团贯彻良好的成本管理能力。目前每月营运开支为1.1亿美元(日均354万美元)，较我们预期的日均490万美元低。20年Q1集团博彩毛收入同比下跌65.6%，跑输行业(同比下跌60%)。不过我们预期在内地签注重开后，聚焦中场客户的金沙中国业绩修复能力较同业更强。
　　公司现金流稳健，足以在“接近零”收益的环境支撑18个月
　　我们认为公司的现金流非常稳健，抗风险能力强大，达22亿美元资本开支的伦敦人项目继续进行，四季酒店及伦敦人瑞吉酒店共290及370间豪华套房将在20年第二季及下半年推出。截至2020年3月31日，集团持有现金等值物8.14亿美元、尚余20亿美元的循环融资可动用。管理层透露目前每月营运开支为1.1亿美元，每月的资本开支为5,000万美元，因此在极端情况下公司可在“接近零”收益的环境支撑18个月。另外，集团在20年3月已跟银行订立融资协议豁免至2021年7月1日，在此期间豁免对综合杠杆比率及综合利息覆盖比率的限制。
　　预计6月内地将局部放宽旅游限制
　　管理层对今年5月下旬及6月局部放宽旅游限制持乐观态度，我们预计内地的个人游签注可在6月于个别城市分阶段局部放宽，相信业务最坏的情况即将过去。集团的物业规模庞大，旅客的距离限制隔离措施影响轻微，在庞大的中场业务支持下，金沙的利润率将持续改善。
　　调整盈利预测，微升目标价至36.2港元，维持“增持”评级
　　考虑到集团贵宾厅净赢率的提升及良好的成本控制，我们上调20-22年经调整EBIDTA预测+8.6%/+0.5%+/0%至17.7亿/27.1亿/31.9亿美元，预测20-22年集团经调整EBITDA同比―44.5%/+52.9%/+17.6%。虽然公司短期仍受到行业逆风影响，但相信黎明的曙光即将到来，而且目前预测EV/EBITDA只有12.7倍，我们把目标价从35.2港元上调至36.2港元，给予15倍的历史均值，维持“增持”评级。
　　风险提示：(一)签证政策延迟放宽；(二)疫情扩散风险；(三) “澳门伦敦人”项目改造延期