中信证券-青岛金王-002094-2019年年报暨2020年一季报点评：化妆品业务下滑，期待数字化破局-200506

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　　核心观点
　　化妆品行业竞争加剧，公司化妆品业务收入下滑，2019年公司确认商誉减值2.5亿元拖累业绩。关注公司经销商渠道、营销创新和美妆新零售平台建设。
　　收入增长承压，净利润大幅下滑。2019年，公司实现营业收入/归属净利润54.7亿/0.2亿元，同比+0.4%/-79.7%；扣非归属净利润-2.6亿元，同比-389.3%。2020Q1，受到疫情影响，公司实现营业收入/归属净利润/扣非归属净利润8.2亿/-0.2亿/-0.2亿元，同比-39.3%/-170.9%/-181.7%。2019年，由于职工薪酬减少、应付票据增加等原因，公司实现经营性现金流净额1.2亿元，同比+196.6%。
　　商誉减值侵蚀利润，月沣、韩亚业绩不达预期。2019Q1公司出售杭州悠可100%股权，实现投资收益3.1亿元，回收流动资金16亿元，减少商誉账面价值7.86亿元。2019年公司确认商誉减值损失2.5亿元，其中韩亚/月沣分别确认商誉减值准备1.3亿/0.6亿元。剔除出售杭州悠可股权的收益3.1亿元与本期商誉减值2.5亿元影响后，2019年公司归属净利润同比-61.8%。
　　化妆品业务收入下滑，贸易业务占比提升。2019年，公司化妆品/蜡烛/油品贸易业务分别实现营业收入26.0亿/6.0亿/22.7亿元，同比-27.3%/+0.3%/+77.6%。化妆品业务毛利率较高，销售人员薪酬支出大。受竞争加剧、渠道分流影响，2019年公司化妆品业务毛利率同比-6.24pcts至25.49%。贸易业务收入占比同比+18.06pcts至41.53%。
　　全渠道布局，打造完整产业链，发力智慧新零售。公司围绕化妆品研发、生产、销售、品牌运营、智慧零售的整体产业规划和布局，逐步建设形成完整的化妆品产业链；在20多个省份设立了100余家子公司，形成了覆盖全国主要省份的化妆品营销网络；持续探索智慧新零售业务，已有11家“众妆优选”智能化智慧新零售美妆店投入运营；牵手腾讯，在支付/场景/系统开发/大数据方面展开合作；开展数字化升级，应用智能POS终端，打通零售会员系统，形成统一的会员运营和服务体系，公司打造的“数字化新零售SaaS科技服务平台”已在全国多地试运行。
　　风险因素：CS渠道遭遇严重分流；美妆新零售平台建设速度低于预期。
　　投资建议：鉴于公司化妆品业务下滑及疫情的影响，下调公司2020-2021营业收入预测至45.7亿/48.9亿元（原预测为54.4亿/57.7亿元），下调2020-21年归属净利润预测至1,041万/2,537万元（原预测为：11.1亿/12.9亿元），新增2022年营业收入/归属净利润预测分别为51.7亿/2,577万元，对应2020-22年EPS分别为0.02/0.04/0.04元。因公司油品贸易和蜡烛业务受疫情影响较大，线下经销商景气下滑，下调评级至“增持”。