方正证券-房地产行业深度报告：公募REITs终破冰，产业园与物流地产先行试点，在制度完善后商业地产落地可期-200506

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　　核心观点：
　　4月30日，证监会和国家发改委联合发布了两个文件，标志着
　　境内基础设施公募REITs试点正式启动。试点要求为3个聚焦和1个加强：聚焦京津冀、长江经济带、雄安新区、粤港澳大
　　湾区、海南、长江三角洲，以及国家级新区、有条件的国家级经济技术开发区。聚焦3大基础设施补短板领域、信息网络等新基建，以及国家战略性新兴产业集群、高科技产业园区、特色产业园区等。聚焦权属清晰、有稳定现金流的优质项目。加强融资用途，鼓励良性循环投资。
　　在各国或地区推行REITs的时候，当期的宏观经济的运行特点基本是：经济增速放缓、利率水平较低、城镇化率较高。1）经济增速放缓：如新加坡、日本、香港等地推出REITs重大政策主要是为了提振萎靡的经济活力，而中国经济目前受疫情影响严重。2）利率下行或维持低位：低利率或者利率快速下降，有利于提高REITs作为稳健投资资产的相对吸引力，中国目前利率处于下行通道中。3）中高水平的城镇化率：较高的城镇化率下，房地产进入相对存量市场，不动产运营发展壮大，资产价格和物业持有收益率倒挂减轻，有利于REITs市场发展，中国目前城镇化率突破60%。
　　此次推行REITs能够向社会资本募集资金投资基建，扩大资金来源；同时有效降低政府或企业负债，将成熟的专项债券项目证券化，化解政府隐性债务问题，提升经济运行效率。尽管REITs的推出方案已经讨论了很久，但此次的时间点意义也比较明确。我国基建项目主要以政府和国有企业来投资建设，目前有一些政府类的基建基金也参与其中，但总体来说主体比较单一。在推行REITs之后，能够有效的盘活存量资产、拓宽资金来源、降低宏观杠杆率，同时也能够给未来的基建项目完善“建设运营-退出-再投资”的市场化模式。
　　收益率和税收制度仍然是尚待解决的两个重要问题。首先是我国的基础设施底层资产平均收益率较低，缺乏投资吸引力；第二，目前仍然没有明确税收优惠制度，存在双重税收的情况，进一步降低实际收益率，对原始权益人和投资人都不友好。我们建议对于REITs产品实施多环节的减税降费政策，在设立环节要评估标的资产的实际投资主体和控制权是否发生实质变化；在分红环节适当减免企业所得税和个人所得税；在终止退出环节为了鼓励更多的产品发行可以适当减免一些税收。
　　本次试点REITs涉及到房地产相关的领域包括产业园和物流地产，我们预计未来有望拓展至商业地产和租赁领域。试行产业园区和物流地产REITs能够有效的盘活存量资产，提升资金利用效率。而这两大领域既符合国家聚焦的项目本身，也符合聚焦的区域，基本都分布在国家重点规划的都市群中。2018年中国国家级产业园共552家，省级产业园共1991家，分布在全国31个省市。2015-2019年社会物流总额由216万亿持续增长至298万亿。我国计划到2025年前落地150个物流枢纽布局承载城市。整体的底层资产拓展空间广阔。
　　投资建议：
　　总体来讲，此次基础设施REITs的试点对房地产板块的核心利好在于产业园区和物流地产两大领域，以及房地产金融相关公司。但我们认为由于商业地产的基础资产相对更优质更市场化，且符合“房住不炒”的政策大基调，在试点政策以及制度更加完善和成熟后，将商业地产纳入REITs范围可期。当前阶段，我们建议关注：1）产业园区类的公司：中新集团、招商蛇口、浦东金桥、上海临港。2）物流地产公司：南山控股、万科A、中储股份。3）房地产基金公司：光大嘉宝。
　　风险提示：
　　政策执行力度不及预期；REITs发行与运营风险；参与主体数量不及预期等。