光大证券-安井食品-603345-2020年一季报点评：Q1业绩保持高增长，经营调整效果显著-200506

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　　◆Q1保持高增长，疫情期间经营调整策略效果显著：2020Q1营收12.78亿元/+16.63%，归母净利0.88亿元/+35.33%，扣非净利0.77亿/+29.71%，EPS0.38元。毛利率为28.64%/+2.28pct，环比增长2.88pct，主因1）产品结构持续优化，新品毛利率较高，且销售占比提升。2）19年Q4提价效应继续显现。3）因提前采购原材料，成本受疫情影响较小。销售费用率13.70%/-0.34pct，主因疫情影响下，营销减少销售费用下降；管理费用率5.44%/+2.78pct，主要系分摊股份支付费用及应付职工薪酬增加所致；财务费用率0.13%/-0.42pct。
　　年初会计政策调整，经销商收入确认由“二次对账”的模式变更为经销商获得产品控制权时确认收入，期初留存收益调增1.12亿。
　　◆各渠道持续发力，产品端稳健增长：分渠道来看2020年第一季度1）经销商收入9.72亿元/+15.82%；2）商超收入2.67亿元/+17.86%；3）特通渠道收入2926万元/+14.08%；4）电商渠道收入1021万元/+114.60%，主要来源于京东自营、每日优鲜、天猫旗舰店三个平台销售增长。
　　分产品来看，面米制品收入3.36亿元/+11.28%；肉制品收入为3.38亿元/+16.53%，增速同比上升20.82pct，主要因去年猪瘟产品影响肉制品销售以及今年需求量大；鱼糜制品营收4.97亿元/+21.06%；菜肴制品收入为1.06亿元/+17.26%；因出售材料收入减少，其他产品营收56.77万元/-77.29%。
　　◆持续BC双轮驱动，稳固管理优势：2020年公司继续采取“BC兼顾、双轮驱动”的策略，截至Q1共拥有经销商734家，新增55家，未来将继续在B端和C端同步发力，加大各类超市、生鲜门店、社区团购、电商平台的渠道开发；在去年重点开发BC超市经销商的基础上，继续加大此类渠道的开发力度。
　　优异的管理模式下叠加新产品的亮眼表现，未来行业集中度进一步提升，公司有望持续受益，
　　◆龙头地位不变，继续看好公司未来
　　未来公司龙头效应叠加产能释放带来的长期效益，我们维持20-22年EPS为1.74元、2.51元、2.95元，维持“买入”评级。
　　◆风险提示：食品安全，成本上涨，疫情结束不及预期。