华泰证券-市场交易主力资金系列： 国内被动基金投资全景手册-200507

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　　ETF产品或是未来机构主动变革的关键赛道
　　当前来看，随着理财子公司等机构兴起，银行等上游资金方对于权益配置的需求进一步增加，但与此同时，国内以公募基金为代表的资管机构之间的竞争日趋激烈，头部机构更能吸引市场优秀的基金经理聚集，因而主动管理资金或越来越向少数头部机构集中，因而对于非头部的资管机构来说，被动型产品或成为机构主动变革的一种选择。从国内来看，我们认为ETF凭借其自身优势或是未来机构竞争的主赛道，海外资管巨头的案例表明费用率是关键词，在机构管理费用率逐步走低的趋势下，后进机构可能着力点在于打造与现有产品的差异化。
　　国内的被动投资产品有望迎来黄金发展期
　　从国内外的发展情况来看，被动型的产品崛起是大势所趋，而国内与海外相比，被动型的产品发展尚处于早期。从股票型的被动产品来看，国内的被动基金主要包括：指数基金、分级基金、ETF等，其中指数型产品发展历史较长，也相对成熟；分级基金曾是2015年的大牛市中的明星产品，但高杠杆属性使得其在资管新规的约束下，注定慢慢淡出历史舞台；ETF则是近年来被动型产品的新生力量，其交易机制相比于指数基金更加灵活，可以类似单一股票实现日内实时交易，且其配置组合也呈现多样性的特征，能够迎合广大投资者的需要，因而具有强大的生命力。
　　国内被动型产品主要的投资者结构
　　国内的指数基金以跟踪宽基指数为主，在早期投资者结构以个人投资者为主，随着时间推移，机构逐步成为指数基金的认购主力。分级基金受到监管的限制，机构投资者正逐步退出；因而ETF在2018年以来展现了强大的生命力。过去ETF与指数基金类似，主要以跟踪宽基指数为主，因而机构也是ETF的认购主力，但近年来随着ETF产品的日趋丰富，个人投资者的占比不断提升，机构投资者的比重则相对减少。从偏好来看，机构投资者更偏好规模相对较大的宽基类ETF，而个人投资者相对更偏好规模相对较小的行业或主题ETF。
　　案例研究：先锋基金的崛起VS贝莱德的逆袭
　　从海外经验来看，先锋基金在上世纪80年代开始凭借指数基金，逐步取代主动管理基金而快速崛起，逐步发展成为当前全球最大的资产管理公司，但其在ETF产品上布局相对较晚，贝莱德通过收购iShares从而在ETF领域实现逆袭。从以上案例可以大致看出，被动投资优于主动投资是趋势；而ETF优于指数基金同样是趋势。在先锋基金崛起的过程中，其更低的费用率以及相对能跑赢平均的收益率是其指数产品快速发展的关键词，而后续先锋基金在与贝莱德的竞争中，同样依靠低费用率，在ETF产品中牢牢占据了一席之地。
　　国内资管机构或加速抢占被动产品赛道
　　对于国内的资管机构而言，随着竞争的逐渐加剧，我们认为未来基金管理费用率的走低是大势所趋，而被动型产品不失为一种有效应对竞争的选择。具体来看，国内的指数基金产品同质化较为严重，而往往先发者更具规模和流动性的优势；而ETF虽然依然可以跟踪宽基指数，但我们认为未来的竞争更在于产品的设计（如打造不同的组合满足不同投资者的需要等），因而ETF相比于指数基金更有主观能动性的空间。因此，我们认为多样化的ETF产品或成为未来机构竞争的主战场，对于后布局的机构，除主动降低管理费率来吸引投资者外，可能着力点在于打造与现有产品的差异化。
　　风险提示：1）资管机构市场博弈以及市场竞争加剧的风险；2）监管层出于某种原因限制被动产品的发展节奏；3）海外金融机构介入使得国内竞争加剧；4）市场系统性风险，抑制被动型基金产品发展。