光大证券-首旅酒店-600258-2020年报及2020一季报点评：疫情影响短期业绩承压，开店仍将保持高增速-200508

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　　◆2019扣非增速有所提升，Q1疫情影响短期业绩承压
　　2019年营收83.11亿元/-2.67%，其中1）酒店运营业务因房量减少和RevPAR的下降，同比-5.65%，2）酒店管理业务由于特许管理酒店数量增加，同比+10.35%，3）景区业务营收与上年持平。公司归母净利润8.85亿元/+3.26%；扣非归母净利为8.16亿元/+18.30%，主要因2018年计提南苑商誉减值8190万，符合市场预期。
　　2019年毛利率按旧会计准则计算，为93.68%/-0.79pct，由于送餐业务增加、早餐成本上升及商品销售增长，营业成本上升11.25%。财务费用率1.47%/-0.54pct，主要由于贷款规模减少利息支出下降；销售费用率为64.99%/-0.71pct，主因于人员配置优化、直营酒店数量减少和能源系统运行效率提高；管理费用率为12.46%/+0.07pct。
　　2020Q1受疫情影响，营收8.01亿/-58.8%，净利-5.26亿/-811.25%，扣非净利-5.22亿/-1028.27%。主要因受新会计准则影响，把部分销售费用归入成本，毛利率为-43.53%/ -137.45pc，销售费用率5.1%/-59.89pct。剔除会计准则调整因素，毛利率-65.78pct，销售费用率-2.22pct；管理费用率为28.33%/+15.44pct,财务费用率为3.03%/+ 1.09pct。
　　◆新开店增速不减，Revpar继续承压
　　开业数：2019年公司已开业酒店数量4450家,新开业829家，净增401家，开业速度稳步提升。2020Q1新开62家，净关38家。相比1Q19新开店数75家有所放缓。
　　其中，2019年新开特许加盟店802家，占新开店数量的97%，加盟占比进一步提升；直营酒店净关店74家。2020Q1新开加盟59家，直营酒店3家，加盟店净关店29家，直营酒店净关店9家
　　另，2019年新开经济型/中高端/云/其他酒店开业数量分别为108/289/240/192家，经济型、中高端和云酒店分别占13%、39%、29%。公司已签约未开业和正在签约店为660家。20Q1新开经济型/中高端/云/其他酒店开业数量分别为10/34/11/7家
　　目前已开业4412家酒店中，中高端占比22%，直营门店占比19%。
　　经营数据：2019年首旅全部酒店Revpar158元/-2.4%，平均房价200元/+0.9%，出租率79.1%/-2.6%。其中，经济型酒店Revpar-4.3%，出租率-2.1pct，平均房价-1.9%；中高端酒店承压较大，Revpar-8.2%,平均房价-7.9%，出租率-0.3pct。2020Q1受疫情影响，全部酒店Revpar54元/-61.7%，经济型酒店Revpar-61.5%，中高端酒店Revpar-65.5%，云酒店Revpar-58.4%。
　　同店数据：2019年整体Revpar-4.2%，出租率-2.2pct，平均房价-1.6%,Q1整体同店Revpar/出租率/平均房价分别变化-63.1%/-43.2pct/-16.1%。
　　2019年经济型：Revpar137元/-4.5%，出租率82.4%/-2.3pct，平均房价167元/-1.9%；中高端：Revpar256元/-4.0%，出租率72.9%/-1.6 pct，平均房价351元/-1.8%；云酒店：Revpar121元/-6.5%，出租率71.0%/-4.1pct，平均房价171元/-1.1%。
　　2020Q1经济型酒店Revpar49元/-62.3%，中高端酒店Revpar74元/-65.5%，云酒店Revpar47元/-56.8%
　　◆盈利预测与估值
　　Q2业务已有所复苏，旗下90%酒店已复工，如家复工的酒店出租率达65%以上。考虑疫情影响，经济活动恢复尚需时日，叠加目前整体酒店门店数目调整情况，我们下调20-21年的盈利预测，给予20-21年EPS为0.04/1.00元，新增22年EPS1.1元，考虑到股价调整已反映出疫情影响，维持“增持”评级。
　　◆风险提示：经济活动下行导致行业向上周期缩短、加盟扩张不及预期。