天风证券-中牧股份-600195-一季度业绩高增长，长期增长拐点到来！-200508

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　　事件：
　　公司披露2020年一季报，一季度公司实现收入10.66亿，同比+33.23%，实现归母净利润1.32亿，同比+49.05%。
　　预计公司各项业务迎拐点，带来一季度业绩高增长
　　一季度，公司归母净利润同比增加4335万元，其中对联营企业和合营企业的投资收益增加2019万，公司毛利增加1993万元，构成公司业绩增长的核心来源。从公司业务端来看，受去年禽价高企影响，预计今年禽养殖量预计有望大幅增长，从而带动公司禽用疫苗和禽料业务有较高增长，此外由于公司禽用疫苗业务和饲料业务利润率较低，从而导致今年一季度公司毛利率较去年同期降低了6.29个百分点。
　　养殖集中度提升带来疫苗行业扩容，公司猪用疫苗迎长期增长拐点
　　受非洲猪瘟疫情影响，预计未来几年将是国内生猪养殖规模化快速扩张的阶段，根据我们的测算16家生猪养殖企业2019出栏量预计约5400万头，预计2022年有望达到1.9亿头以上出栏量，增长2.5倍以上。规模猪场疫苗使用量显著高于小散户，因此，规模猪场的快速扩张将带来疫苗行业快速扩容。根据我们测算，到2022年，口蹄疫市场苗市场规模较2019年有望增长229%。公司作为国内猪用疫苗行业龙头，有望迎来持续快速增长。
　　禽养殖量有望持续增加，公司禽疫苗和禽饲料业务有望持续高增长
　　由于非洲猪瘟导致生猪产能的大幅去化，猪价上涨也带动禽价高位，预计2020-2022年，禽行业均处于盈利阶段，禽养殖量有望持续增加，这将显著带动公司禽饲料和禽疫苗业务的增长。
　　非洲猪瘟疫苗推进，公司有望受益
　　2020年3月份，农业农村部表示：已经收到一些机构提交的非洲猪瘟疫苗的临床试验申请，正在组织专家指导申请单位完善临床试验方案，争取尽快开展临床试验工作。中牧股份作为国内动保央企龙头，有望在未来非洲猪瘟疫苗商业化后，获得生产资质，并有望带来高业绩弹性。
　　给予“买入”评级：根据最新情况，我们对公司猪用疫苗和禽用疫苗及饲料业务的收入进行了调整，从而将公司2020/2021年收入由46.03/51.30亿调整为48.81/56.36亿，归母净利润由4.99/5.92亿调整为4.67/5.60亿，2020-2022公司归母净利润4.67/5.60/6.59亿，同比增长83%/20%/18%，EPS为0.55/0.66/0.78元，PE为26/22/18倍，继续给予“买入”评级。
　　风险提示：竞争格局恶化；下游生猪养殖或禽养殖增长不达预期；下游疫情风险；非洲猪瘟疫苗开发不达预期。