东吴证券-固收周报：一次探底迫近拐点，美欧日迎来复工月-200510

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　　观点
　　本周经济数据观点：（1）从失业结构来看，有接近80%的失业人口仅为临时性失业，永久性失业占到8.7%，如果这部分临时性失业人口能够在疫情得到控制、经济重启之后回到岗位，高失业率将是暂时而非永久性的；（2）就失业率而言，我们预计在五、六月份失业率仍会呈现一定程度上行势头，并且劳动参与率的下降一定程度反映了人们对于求职的悲观心态，有一部分人可能因为失业而退出劳动力市场，失业率或被低估，这对于经济发展而言并不是一个好现象；（3）美国平均时薪年率的提升正反映了部分失业带来的就业结构变化，相较于知识水平高、在企业中处于核心位置从而薪资较高的员工而言，知识水平低、在企业中不那么重要从而薪资水平较低的人在疫情冲击之下更容易被辞退；（4）综合来看，美国当下的关键仍然是在控制疫情的同时加大对企业的援助，确保企业能够实现“休眠”而非“死亡”，从而在解封之后能够尽快实现经济重启，完成暂时性失业人口的重新就业。
　　策略分析
　　美国：虽然“非农”数据创下历史最差纪录，但中美贸易谈判释放积极信号，伴随美欧日5月份接连迎来“复工月”，美国诸多经济指标呈现阶段性触底反弹的趋势，市场避险情绪整体降温，考虑到联储释放“收益率曲线控制”前瞻指引等讯号，短期来看美债长端收益率或维持震荡回升格局；美元在维持小幅震荡持平的4月行情后，边际方向感仍较模糊，短期来看或仍存一定回落空间；美股在政策呵护下收复前期自2月份以来5成失地，CAPE自近期高点回落1/5报27.43，短期来看或仍存一定上行空间；中长期来看，伴随联储针对收益率曲线控制程度边际加深，美债收益率长短端利差或趋稳；美元方面受避险情绪和利差缩窄双因素影响，中长期或呈现倒U型走势；美股面临ERP走扩及盈利预期走低的双重压力，中长期回落行情或难以避免。
　　日本：虽然日本政府宣布延长全国紧急事态至5月底，但部分县有意提前“解封”，且感染确诊人数并未出现爆炸式增长的大背景下，日本疫情防控整体被认为进入“收尾期”，短期来看伴随避险情绪整体降温，日元或小幅趋贬；中长期来看，伴随日本人口老龄少子化领先其它发达经济体，自然真实利率领先下行，通缩预期长期固化，政策性利率或仍维持长期超低位；低息货币身份虽然仍让日元对全球避险情绪高度敏感，但由于全球货币政策同步趋向宽松，全球低息环境下，日元避险货币身份未来或存疑，日元中长期或存在结构性走贬趋向。
　　欧洲：疫情防控方面由于先发先控欧洲方面风险敞口边际收窄，复工复产或相较美国而言更加稳健；欧央行宽松施政受到自身政策边界感以及成员国立法机构约束，欧元短期内在前期走弱后或保持一定程度的韧性；中长期来看，基本面趋势上“美强欧弱”格局虽然趋向模糊，但欧元区层面上财政难发力问题，相比较于美日仍将桎梏住欧洲货币财政同时发力的潜在利好，维持欧元将面临长期盘整的判断。
　　原油：短期来看，疫情已确定对今年的原油需求产生严重负面影响，同时新兴经济体和发达经济体在疫情的恢复时间上可能存在错配，进一步加大全球产业链恢复难度，尽管OPEC+达成减产协议，但并未对原油市场产生实质利好，疫情在伊朗等国的传播可能引发中东的地缘政治风险，最终影响尚未定论，油价预计维持低位波动；但是长期来看，OPEC+达成的减产协议时效较长，疫情减缓后市场需求预计将有所回升，虽然美国原油产量和库存仍居历史较高水平，但钻井数量的下降反应美国原油的产量未来也会一定程度走低，供给端和需求端的不确定性将不断上升，鉴于油价已处于低位，油价预计维持承压回升。
　　黄金：短期来看，新型冠状病毒在全球主要国家继续传播，伴随检测和治疗工作的开展，市场情绪有所稳定，风险资产市场逐步反弹，使得金价难以大幅走高，虽然全球主要经济体央行均采取宽松政策呵护市场，但美国经济基本面出现恶化对市场信心产生打击，但主要经济体金融系统尚未出现明显问题，在众多不确定性下避险与投机需求博弈，新冠病毒传播成为影响金价最主要因素，金价预计延续高位震荡；长期来看，全球经济依然处于下行阶段，新型冠状病毒对于全球2020年经济增长已产生实质性负面影响，并且由于全球主要经济体当前处于低息货币环境，美联储预计后续依然会保持宽松立场，金价未来仍有继续走高空间。
　　风险提示：（1）市场超调超预期；（2）疫情管控失策超预期；（3）民粹情绪反弹超预期。