中信证券-宋城演艺-300144-重大事项点评：政策指导开放室内娱乐场所，经营拐点临近-200511

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　　核心观点
　　国务院发布指导意见有限开放娱乐场所营业，料将推动以宋城为代表的室内旅游演出尽快恢复开放。此前受政策管控限制，宋城暂缓原定于4月3日的开园计划，但停演期间公司抓紧推进景区的升级改造和剧目的编创工作，新项目建设有序进行。我们对后续恢复节奏保持乐观，维持“买入”评级。
　　政策放松管控，边际改善预期强烈。5月8日，国务院发布指导意见，将全面开放商场、超市、宾馆、餐馆等生活场所；采取预约、限流等方式，开放公园、旅游景点、运动场所，图书馆、博物馆、美术馆等室内场馆，以及影剧院、游艺厅等密闭式娱乐休闲场所，可举办各类必要的会议、会展活动等。该指导意见预计将推动以宋成演艺为代表的旅游演出公司尽快恢复室内剧场的开放。
　　乐观看待恢复节奏，旺季收入有望达到5.7-6.9亿。根据央视对《印象・刘三姐》报道，该演出于5月3日正式恢复演出，五一假期阳朔酒店、民宿预定量回升至80%。但为保证观众之间有效间隔距离，剧场座位被严格控制，按照“隔二座一，前后错位”的布置，单场演出实际可使用的座位只有原座位的三分之一（1093个）；景区设立四个入口分流入场，每一位入场观众要出示广西旅游健康绿码、入园信息码以及园区出入码，并要求佩戴口罩、检测体温正常后才能入场。我们认为，宋城室内剧院恢复营业后预计短期也将受到一定的管控限制，若按照公司剧院标准4700座位中1/3为有效座位，杭州本部旺季日均演出场次约10-12场、三亚约6-8场、其他均约4-5场计算，假设预约客流和座位间隔限制持续整个旺季，在当前有效票价基础上公司Q3存量项目收入体量可达5.7-6.9亿元左右，同比下滑幅度约13%-28%，影响可控。公司有望通过增加演出场次的方式分散入场客流，对景区动线设计优化，从而增加收入弹性。
　　新项目进展有序，维持成长判断。结合历史规律，公司新项目能够较快盈利、开业后2-3年将快速增长，市场现阶段焦点除项目重启营业外，主要聚焦于新项目进展。公司已明确表示西安、上海项目仍将于2020年内推出，九寨沟项目也将恢复运营，佛山、西塘等项目建设也在按计划推进。根据我们近期在西安走访调研，宋城西安项目地理位置和旅游动线的选择具备与杭州宋城以及三亚千古情相当的客流基础：距离市中心半小时车程，位于核心旅游线路的必经之路（华清池+秦始皇陵），易于团队游产品搭配。同时从项目运营层面来看，该项目前期投资中的土地成本已由政府合资公司承担，初始成本低、开业后有望更快实现爬坡，有望成为本轮异地扩张中的拳头产品。
　　风险因素：自然灾害影响；新项目拓展不及预期；互联网演艺板块政策性风险。
　　阳光总在风雨后，维持“买入”评级。政策管控逐步解除，项目重启将推动需求快速回流，公司将承载来自国内游和周边游市场的核心消费力量，不排除产生阶段性的“报复性”反弹。市场对公司年内受疫情的业绩影响已基本反应，边际改善逻辑下公司预计将迎来自身基本面的恢复和股价的修复，叠加新项目成长预期，建议积极配置。维持2020-22年EPS预测为0.47/1.10/1.31元，现价对应21年PE 27X，维持“买入”评级。