浙商证券-药石科技-300725-Q3点评报告：转型中波动，长期更可期-211028

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报告导读2021年10月27日，公司发布三季报，在产能受限叠加结构转型过程中，Q3单季度业绩略低于预期。

我们认为，APICDMO是药石科技未来天花板打开的重要方向，但转型过程中或由于订单漏斗仍在建立中季度波动较为明显。

我们看好公司以砌块粘性客户为切入点迈向CDMO高附加值、高天花板业务的长期发展。

投资要点业绩概览：低预期，产品转型下，大订单季度波动明显公司2021年Q1-Q3营业收入9.02亿元，同比增长24.47%；归母净利润4.42亿元，同比增长210.79%；归母扣非净利润2.00亿元，增速39.19%。

单Q3来看，营业收入2.81亿，同比增长5.86%；归母净利润5570万，同比增长5.72%。

三季度在限电政策与大订单确认周期的影响下，季度波动明显，收入及利润略低于预期，预计Q4限电限产或有边际改善，大订单交付影响可能仍在。

利润表：技术优化毛利率提升，净利率或受股权及及实验室搬迁影响从利润表角度看，公司在原材料涨价的大背景下毛利率同比提升1.31pct，是公司技术能力持续优化的显现。

在可转债回复函中，公司披露占公斤级以上产品37.21%的两大化合物随技术能力提升成本均较2020年下降约20%。

我们看好公司在产品端建立自身技术壁垒，实现收入及利润端双提升。

净利率角度，公司7月份公斤级以下产能搬迁，我们预计约产生百万级别一过性费用。

此外，股权激励前三季度摊销预计约2800万，绝对值将随季度逐步下降，看好新产能扩张后，人效的提升及激励费用影响减弱对净利率的提升作用。

资产负债表：应收、预付位于高位，转型或处于项目积累期公司自2020Q4应收、预付值较历史水平增加显著，我们认为这主要是由于新业务开展早期公司或处于项目积累期。

短期内，APICDMO主要集中于I/II期阶段，对大项目的交付节奏及议价能力把控力相对较低。

我们看好长期转型APICDMO后带动分子砌块销售及前端高壁垒砌块引流API业务建立的客户粘性及技术壁垒。

不惧短期波动，产能奠定2022年高增长公司2021Q3在建工程4.48亿，主要系公司募投建设项目持续投入以及浙江晖石新车间装修的投入。

我们预计，2022年上半年晖石501、502、503三个车间将逐步投产，公斤级以上产能翻倍，将有效缓解公司产能不足的现状。

南京新试验基地新招人员也将逐步贡献实验室版业绩。

盈利预测及估值考虑到公司APICDMO转型阶段大订单确认节奏略低于预期，我们调整2021-2023年净利润预测由5.36、4.64及6.56亿元至5.10亿、4.64亿及6.56亿，对应10月27日收盘价PE分别为74、81及57倍。

剔除浙江晖石公允价值波动带来的非经营性利润，2021-2023年PE分别为135、81及57倍，利润端CAGR45%，对比行业平均水平，维持“买入”评级。

风险提示下游产品研发、销售不达预期，原材料涨价，汇率波动，安全生产与环保，新业务拓展不达预期，核心技术人员流失，解禁风险，大客户依赖风险。