中信证券-公用环保行业燃气跟踪研究之五：如何理解海外拟允许天然气负气价？-200511

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　　NYMEX拟允许部分天然气主力期货及期权价格为负值，供需失衡&储存条件苛刻&气价仍在下跌通道等，共促本次规则调整。目前储气负荷率仍有提升空间，且负油价事件后燃气各参与方对新制度的应对料将更加充分，故海外燃气主力短期料将持续低迷但出现负价概率较低。国内城燃公司受益当前环境，看好燃气龙头公司。
　　事件：芝加哥商品交易所公告，旗下NYMEX拟允许部分天然气期货合约价格和期权合约行权价格为负值，主要包含英国主力合约NBP、欧洲主力TTF、东亚主力JKM，但暂未包含美国主力Henry Hub.，新制度自5月17日起生效。
　　供需失衡&储存条件苛刻&气价仍在下跌通道等因素，共促规则调整。燃气当前供大于求且需求环境短期料难有根本性好转，同时北半球夏季预计将至使得需求面临季节性下行。气田生产需要连续性，但燃气储存条件苛刻且短期内难以新增储气设施，储存容量存在阶段上限。此外，年初以来海外燃气主力品种气价已下跌20~50%不等且仍处于下行通道。上述因素影响下，本次气价规则调整可理解为交易所的预备性措施。
　　区域品种气价负值呈现，为全球燃气市场敲响警钟。历史上，负气价在个别天然气区域品种上曾偶尔出现，今年2~3月美国西德克萨斯州Waha枢纽气价曾率先降至负值，该州为页岩气产区且外输管线不足，因此Waha气价较HenryHub气价常年折价，且在疫情期间率先出现负气价。由于其属于有特殊原因的区域性品种，虽为全球主力品种敲响警钟，但并不足以反映全球格局。
　　预计主力品种或将持续低迷，但近期出现负气价概率较低。燃气生产较为理性，且当前欧美储气库负荷率均不到65%，仍有较大提升空间，预计短期库容快速升至存储上限的概率极低。此外，负油价事件已充分提示燃气期货投资者采取提前换月与分散持仓等策略，也有望降低天然气期货的踩踏风险。此外，相比原油，天然气投资对客户的专业性要求更高。综合考虑存储容量和风险防范等因素，预计后续海外气价或持续低迷，但主力合约出现负气价的概率较低。
　　海外气价走弱，利好国内城燃。中国天然气对外依存度45%，其中长约气价多与油价挂钩，现货多与JKM挂钩。海外油气价格显著走弱，有利于国内油气央企购气成本节省，并传导至城燃购气环节。此外，有LNG自主进口能力的城燃公司，有望直接参与进口套利。终端气价下行，还有望进一步刺激销气量提升。
　　复工复产推进，国内用气需求修复。3月，中国燃气表观消费量258亿方，WIND显示，单月增速14.4%，较2月的下滑10.5%快速修复。天然气清洁高效，五年规划与《能源法》征求意见稿明确支持其占比提升，城燃公司长期成长性可期。
　　风险因素：国内燃气需求弱于预期，城燃毛差低于预期，期、现货气价剧烈波动
　　投资策略。国际气价持续走弱，国内城燃购气成本有望节省，叠加需求迅速恢复，推荐华润燃气（H）、中国燃气（H）以及具备LNG现货自主进口能力的优质城燃。此外，电力板块重申推荐华电国际（A&H）、浙能电力、华能国际（A&H）、长江电力、川投能源。