财信证券-宏观债券周报：利率拐点未至，债市面临阶段性调整-200511

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　　海外经济：美国非农就业创最大降幅记录，英国央行维持基准利率不变。美国4月季调后非农就业人口减少2050万人，创二战后最大降幅，预期减少2200万人，前值减少70.1万人。美国4月失业率升至14.7%，创上世纪30年代经济大萧条以来最高水平，前值为4.4%。英国央行维持基准利率在0.1%不变，维持6450亿英镑资产购买总规模不变，均符合市场预期。
　　国内经济：4月出口增速由负转正，进口同比降幅扩大。2020年4月，中国出口2002.8亿美元，同比增长3.5%；进口1549.4亿美元，同比下降14.2%；贸易顺差453.4亿美元，同比增加2.5倍；全国进出口总额3552.2亿美元，同比下降5.0%。一是受去年同期出口基数较低、进口基数较高的影响。二是3月中旬开始海外疫情发展严峻，导致海外各国对我国医疗物资需求持续增加。三是积压订单的履约。四是受4月海外国家防疫措施趋严的影响，停产停工较多，海外供给冲击导致我国进口增速有所回落。
　　货币市场：央行暂停公开市场操作，货币利率大幅回落。上周央行继续暂停公开市场操作，未有逆回购到期。资金面依然宽松，上周DR001环比大幅回落102BP收于0.82%，一周均值1.08%，环比上行5BP。上周DR007收于1.22%，环比回落69BP，一周均值下行7BP至1.45%。
　　债券市场：二级市场：利率债收益率上行，收益率曲线维持陡峭化。1年期国债收于1.21%，环比上行6BP；10年期国债收2.64%，环比上行10BP。1年期与10年期国债期限利差持续走阔，较前一周扩大4BP至143BP。信用债收益率小幅上行，等级利差小幅收窄，信用利差收窄。一级市场：利率债供给大幅回升，信用债供给显著下降。上周利率债总发行规模大幅回升，为3013.83亿元，到期规模为312.54亿元，净融资规模为2701.29亿元。非金融信用债发行规模为1079.80亿元，到期规模为854.55亿元，净融资规模为225.25亿元。发行利率方面，上周信用债发行利率下行，重点AAA级平均下行2BP、AAA级平均下行2BP、AA+级平均下行1BP，AA级平均上行2BP、AA-级平均下行2BP。上周取消或推迟发行信用债债券有5只，计划发行33.00亿元。
　　利率拐点未至，债市面临阶段性调整。从基本面来看，虽然4月出口数据大幅超预期，主要是受到基数效应和积压订单滞后反映的影响。当前全球宏观环境仍不乐观，随着疫情对欧美各国就业和居民收入的影响逐步显现，外需将持续走弱，4月PMI新出口订单的下滑对此已有体现，预计未来我国出口仍将面临较大下行压力。此外，4月PMI新订单指数和进口指数、以及五一长假旅游和消费数据均提示内需恢复缓慢。加之贸易摩擦升级风险存在，预计经济基本面明显改善还需要更长时间，利率的趋势性拐点还未出现。供需方面，5月份大规模专项债发行的压力确实存在，但从历史经验来看，财政发力期间央行一般会予以货币宽松的配合，保持流动性稳定。同时考虑到4月政治局会议的政策定调以及商业银行资产端和负债端部分利率出现倒挂，市场对二季度利率调降已有一定预期。当前货币政策处于静默期，利率债发行放量或将对债市造成阶段性扰动。后续需持续关注货币政策和财政政策的出台，政策力度是否符合预期将是影响利率的关键因素之一。
　　风险提示：疫情发展超预期，政策超预期，经济变化超预期。