华安证券-传媒行业专题：云游戏商业化下的产业变革机会通往何处？-200511

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　　主要观点：
　　云游戏商业化现状：窗口期积极布局，挑战与机遇并存
　　云游戏自2019年11月谷歌Stadia的问世掀起了市场的关注，国内外厂商也在将自有的云游戏计划向外公布，云游戏的商业化逐渐从理想进入初期。伴随5G基建的推进与多平台云游戏的试点情况反映，我们认为云游戏当前发展面临以下的机遇与挑战。机会在于5G建设的进度提升以及关键因素运营商的布局为前期培养云游戏消费习惯带来可能。挑战在于当前画质体验、高昂的流量资费、内容版权权属的不清晰、商业模式的不确定带来的玩家关注度不高。我们判断2020-2022年是云游戏布局的良好窗口期，具有一定优势的厂商入局将有望决定行业发展的规则。
　　四个逻辑关注云游戏产业变革：
　　逻辑一：从“渠道为王”到“内容为王”，游戏CP在云游戏全时代将获更多话语权。
　　短期内：用户培育期/窗口期（2020-2022年）：现有游戏上云，优质内容储备是关键。我们总结了当前云游戏平台的游戏储备情况，大部分以现有游戏上云为主，内容研发商也在寻求与现有大平台的合作搭乘云游戏时代首发列车。我们判断短期内具有强势IP游戏项目储备、丰富内容供给以及迭代能力的研发型公司将有望首批受益于云游戏的大规模商用。虽然受制于用户规模培养，难以在利润贡献上成为主力，但原生云游戏的推出将有望打开局面。
　　中长期：内容与平台相辅相成，游戏界的NETFLIX将应运而生。原生云游戏将是云游戏行业竞争的爆点与模式新生。我们从在线视频行业的发展脉络发现，中长期来看，云游戏平台与内容相互成就，从游戏行业与视频行业商业模式的不同点对比，我们认为内容的话语权提升但并不会带来产业链上游的绝对定价权，从而伤害行业发展的健康生态。长期来看，具有研运一体、全产业链打通能力的游戏平台将成为云游戏时代的常胜将军。
　　逻辑二：降低用户游戏体验门槛，扩展用户的游戏场景。云游戏环境下，计算完全转移至云端，主机、PC、移动端彼此打通，用户只需拥有任意一款终端，便可在网络环境中随时随地体验游戏，摆脱了大型客户端游戏的设备限制。在不久的将来，更多用户可享受终端打通，随时畅玩PC端与主机游戏的便捷体验。原生云游戏将有望诞生于具有强研发实力的头部公司。
　　逻辑三：分发门槛降低，玩家决策路径缩短，直播互动等多元形式高效、个性化，低成本吸引和转化用户。1）云游戏诞生有望带来直播平台的“文艺复兴”。直播与视频网站与云游戏存在天然的协同，云游戏不仅打通了不同场景下的游戏体验，还打通了沟通的第三堵墙。反映出直播平台在内容带货方面具有较高的转化率；2）抖音、快手等短视频平台也将成为云游戏攻略下沉市场的一大法宝。抖音、快手等短视频平台兼具内容优势、下沉市场广大空间，与云游戏未来新增的用户群体天然契合，有望成为新一代分发渠道。
　　逻辑四：催生云VR时代到来，游戏社交属性愈加强烈。随着硬件技术的进展及网络基础设施的完善，云与VR/AR概念彼此碰撞，大量市场潜力亟待释放。
　　投资建议
　　云游戏商业化进程处于窗口期，板块中长期将受益于云游戏新增广阔市场空间的业绩估值双提升。从产业链演化进程来看，优质内容的需求将成为云游戏时代的主旋律，有望打破国内手游时代渠道为王的固定局面，建议关注具有深厚研发底蕴、丰富IP储备与迭代能力的头部游戏公司完美世界、三七互娱、吉比特、世纪华通。长期关注具有研运一体化、全产业链打通能力的公司，如顺网科技。
　　风险提示
　　5G建设进度不达预期，云游戏平台研发失败风险，游戏内容研发失败风险